调研简况。近期我们对步步高进行了跟踪，实地考察了2011年新开的步步高购物广场长沙店和岳阳店，并对公司目前各项业务的经营状况以及未来发展战略进行了研究和分析。
    主要观点。
    1. 经营概况及展望：公司2012年一季度实现营业收入27.88亿元，同比增长16.33%（其中估计同店增长10个多点），归属净利润1.37亿元，同比增长30.56%。我们预计，U公司2012年收入106亿元，同比增长25%，归属净利润3.44亿元，同比增长32%U。公司致力于成长为中国第一多业态零售商，预计至2015年，超市业务销售规模160-180亿，公司整体270-300亿；预计2015年覆盖7个省市，门店总数超300家，未来5年收入和净利分别年均复合增长25%和35%以上。
    2. 超市业务：U预计2012年1月收入增长20%以上，快于市场整体7个点左右；预计全年收入增长20%左右，净利润增长25%-30%U。我们预计，公司2012年将进一步加快扩张速度，开店40家（以业态计），其中仍以大卖场为主，综合超市和家电各约5家，预计2013年新开店35家左右；目前扩张地域上仍以湖南和江西为主，未来或可进入重庆、四川、贵州或广西等新省市。此外，公司注重生鲜体系的改善，未来有望对这一品类进一步完善。
    3. 百货业务：2012年1-5月，得益于河西店和岳阳店的新开业，我们估计公司百货整体收入增长30%以上（其中同店增长预计15%左右），预计毛利率略有提升，利润总额增长30%以上。从全年看，U我们预计2012年百货收入增长或达35%以上，净利润同比增长30%-35%。U我们认为，公司未来或将以城市综合体作为主力业态，物业以自建为主，预计至2015年百货门店数超30家，销售总额超100亿元；主要在湖南所有地级市进行战略布局，并适时进入除湖南、江西外的省份。
    U从储备项目看，预计公司2012-13年年均开店4-5家U，其中（A）12年新开张家界店（5月底，近3万平米）、耒阳店（9月下旬，4万多平米）、宜春店（9月底，10万平米）、衡阳店（12月，6万平米），以及1家城市生活广场（下半年）；（B）2013年可能有吉首店（13年下半年，超过10万平米）、郴州店（超过8万平米）、1家城市生活广场及湖南县级城市新门店等，并可能进入重庆地区。
    4. 新店跟踪：U在考虑到总部费用摊销的基础上，我们预计长沙店和岳阳店2012年或能打平或微盈U。其中，（A）预计长沙店（2011/9/28开业，10万平米）2012年1-5月百货和超市销售均为1亿多（含税），其中3、4月收入增速有所回升，但5月（特别是下半月）受天气影响而放缓；估计目前综合毛利率在16%左右，预计1-5月盈利300多万元（不考虑总部费用）。
    （B）预计岳阳店（2011/12/30开业，8万平米）1-5月销售约1亿元（含税），全年销售有望达到3个多亿，5年销售目标力争达到10亿元；门店综合毛利率16%以上（其中前台毛利率13%左右）；预计1-5月盈利约100万，全年盈利200-300万元（不考虑总部费用）。