事件：  4月25日晚特变电工公布2012年一季报：实现营业收入42.39亿元，同比增长13.59%；实现营业利润2.54亿元，同比下降39.46%；实现归属于上市公司股东的净利润2.86亿元，同比下降24.21%。EPS 0.1084元。  点评：  ※ 一季度毛利率环比回升，降本增效管理优势凸显  公司一季度业绩基本符合预期，收入增速环比加快。净利同比下滑主要受输配电行业竞争加剧及原材料价格高企影响，公司综合毛利率同比下降约5个百分点至18.73%，但环比去年四季度已回升近5个百分点，盈利能力仍远高于同业平均水平，彰显行业龙头实力。报告期内，公司销售费用同比增加23.94%，主要由于行业需求已有回暖，公司增加销售投入；管理费用同比下降1.96%，降本增效措施管理优势凸显。2012年，公司将加大产品结构调整力度，继续推进降本增效，确保公司"一高二链"规划稳步实施，到2015年实现500亿的销售目标。  ※ 行业需求回暖，龙头优势助公司超越行业反弹  国网今年前两批变压器招标量环比大幅增长，公司中标份额均超过20%，稳居第一。其中330kV以上电压等级中标份额更是超过超40%。随着行业需求回暖及原材料价格回落，输变电行业最艰难寒冬已经过去。截止去年末未履约订单176亿元。目前在手订单充足，新增订单放量，与毛利率触底回升及降本增效优势相配合，我们预计公司将获得超越行业反弹速度的业绩提升。 
      光伏一体化优势明显，煤炭业绩释放在即  光伏一体化是公司重点培育的新兴产业，目前已涉足从多晶硅到电站、逆变器控制系统等关键设备的完整产业链。2011年底已具备3000吨多晶硅生产能力，项目完全达产后将成为极少数万吨级多晶硅生产企业之一，待行业整合完毕将具备较强竞争力；承担了总功率超过200MW的大型并网电站项目；500MW并网逆变器生产基地达产后预计贡献收入3.4亿元。
    我们认为公司光伏产业将凭借一体化优势，在行业整合期中完成战略布局，将成为新的业绩引擎。另外公司11年煤炭产量超300万吨，预计今年上半年1000万吨路条将陆续核准，产量随即释放，贡献收入约7亿元。   盈利预测与估值  我们预计2012-2014年摊薄后EPS分别为0.60元、0.79元和0.98元，当前股价对应市盈率分别为13.03倍、9.83倍和7.97倍。考虑到公司业务成长前景、良好的盈利和成本控制能力，以及独有的资源及一体化优势，经过前期大幅的调整，长期投资价值凸显，维持"买入"评级。   风险提示：原材料价格波动风险；特高压项目低于预期风险；新能源产业政策风险。