事件：华泰证券发布2011 年年报及2012 年一季报。  投资要点  经纪和费用是拖累公司业绩下滑的主因：华泰证券2011 年和2012 年一季度归属于母公司的净利润分别为17.8 亿元和4.8 亿元，同比降幅双双超30%。归因来看，经纪业务收入下降和费用刚性是拖累公司业绩主因，这两大因素在两个报告期分别对净利润形成了30%和15%左右的拖累。  佣金率宣告企稳，市占率降幅趋缓：在去年初各地实行佣金率管制后，去年一季度成为华泰证券佣金率低点，逐季回升态势明显，截止今年一季度公司股基佣金率为0.0776%，不仅远高于去年同期水平，也略高于2011 年全年。在地方协会持续监管以及公司融资融券业务快速发展的双重推动下，公司佣金率基本宣告企稳。同时经历两年下滑之后，华泰证券经纪业务市占率降幅逐步趋缓，今年一季度股基市占率为5.4%，与去年四季度大致持平。
    整合正效应将逐步释放：华泰证券前两年的经营重点基本落在与华泰联合的业务整合上，包括经纪、投行、研究咨询及各类新业务都受到一定拖累。不过随着整合进入中后期，其正面效应已开始逐步释放。公司今年一季度融资融券余额增至38.65 亿元，市占率提高1.3%。其原因就在于原华泰联合营业部并入华泰证券之后，这些原本无法从事该业务的营业部融资融券规模迅速扩张。同时，公司经纪业务份额降幅趋缓，可能也预示着该业务整合渐入佳境。随着各业务条线整合逐步完成，华泰证券经营和业绩有望重回正轨。   财务与估值  尽管华泰证券与华泰联合前期整合遭遇诸多波折，不过整合完成后，其正面效应有望释放。我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.41、0.49、0.58 元， 目前公司股价对应2012 年动态PE 25.5X，PB 1.68X，维持公司买入评级。
    风险提示：市场大幅下跌，交易量不达预期。