事件：潞安环能公布2011 年年报，公司2011 实现了原煤产量3423 万吨，同比增长3.04%，营业收入224.26 亿元，同比增长4.66%，归属于母公司的净利润为38.36 亿元，同比增长11.62%。实现每股收益1.67 元，每股拟派现0.5 元。  投资要点：   
   四季度毛利率大幅上升，全年业绩基本符合预期。2011 年1～4 季度公司毛利率分别为45.3%、41.2%、40.1%和54.1%，可能由于喷吹煤等高效益煤占比的提升， 公司四季度毛利率得以大幅提升，相应的使得公司1～4 季度EPS 实现了0.41 元、0.45 元、0.39 元和0.42 元，全年EPS 为1.67 元，基本符合我们此前的预期。  
   忻州整合矿井的并表大幅增加了公司的管理费用。公司在蒲县、忻州的整合矿井均处于技改阶段，相应支出计入管理费用，因此忻州8个整合矿井的并表使得公司2011 年管理费用同比增长32%至48.4 亿元，管理费用率高达21.6%。不过，随着整合矿井技改工程的陆续完成，预计未来管理费用率会逐渐回落。  
   司马、郭庄两矿注入预期强烈，也是2012 年公司的主要看点。司马煤业实际产能为300 万吨，郭庄煤业实际产能为180 万吨，两公司的净利润约为12 亿元左右。未来如采用现金或发债的方式收购，增厚公司EPS 为0.52 元，增长31%左右。  
   公司整合在建矿井均将在2013 年大规模投产，保障公司明后年原煤产量和业绩的快速增长。公司在忻州、蒲县两地整合了共1500 万吨产能，预计将在2013 年开始大规模释放产能，同时早期整合的上庄煤业（90 万吨）、温庄煤业（120 万吨）以及在建的元丰姚家山矿（300 万吨）亦将于2013 年投产。在整合在建矿投产的促进下，预测2012～2014 年公司原煤产量分别为3580 万吨、4215 万吨和5210 万吨。  
   不考虑集团资产注入，预测公司2012～2014 年的EPS 为1.77 元、2.14 元和2.58 元。公司今年整合矿产能释放有限，而尽管重点合同电煤涨价5%,但喷吹煤受钢铁业低迷影响，价格预计将维持稳定，因此公司2012 年业绩的内生增长一般，重点关注司马、郭庄两矿注入带来的外延式增长。2013 年和2014 年公司依靠整合矿的陆续复产，原煤产量和业绩有望得到快速的增长。  
   维持公司"强烈推荐"的投资评级。在整合矿复产和集团公司强烈资产注入预期的双重支持下，公司未来三年业绩有望实现快速增长，因此我们维持对公司"强烈推荐"的评级，近期股价的主要催化剂是集团公司可能的资产注入。   风险提示：  
   钢铁业低迷拖累喷吹煤价格下跌；喷吹煤销量提升受阻；资产注入进程低于预期。