公司年报，实现营业收入67.8 亿，同比增长15.2%，营业利润27.2 亿，同比增长19.9%，归属上市公司股东净利润24.8 亿，同比增长9.38%，摊薄EPS 为1.56 元，与公司业绩预告基本相符。
    钾肥均价有提高，提升公司业绩。报告期内公司生产氯化钾242 万吨，销售240.75 万吨，销量同比降低约5 万吨，报告期内氯化钾含税单价2782.3元/吨，同比增加523.3 元/吨，销售单价增长是公司业绩增长的主要原因，估算公司2011 年钾肥不含税生产成本约653.1 元/吨。
    四季度业绩低于预期。公司Q4 单季度实现营业收入12.4 亿，主营业务利润5.8 亿，毛利率仅47%，显著低于公司此前毛利率水平，我们认为这可能与Q4 国内钾肥市场价格回落及铁路运输受限有关。同期营业费用7400万元，环比降低64%，我们认为与销量降低有关，但管理费用达2.55 亿，环比Q3 增长146%。单季度EPS 仅0.04 元，显著低于市场此前预期。
    综合利用一期项目投产。综合利用一期Q4 转固，公司固定资产Q4 增加至66 亿元，环比Q3 增长35.4 亿，公司业绩预告显示该项目转固后借款利息等相关费用增长，导致当期净利润减少，根据化工项目建设经验，该项目达产期预计需三年左右。
    中国 2012 上半年进口合同签订，470 美元/吨CFR（如期装卸完毕，返20美元/吨），与国内售价基本相当，船期4-6 月，Canpotex 与BPC 共90 万吨（另有30 万吨可选择量），ICL 与APC 预计也将于近期与中国进口商签订合同，目前国内港口钾肥库存超过100 万吨，2012 国内钾肥供给充足。
    投资建议：我们预计2012 国内钾肥供给充足，价格平稳。公司新建100万吨钾肥生产装置，已开始前期工作，有望大幅提升公司钾肥产量，我们预计公司2012 年EPS 月1.76 元，当前PE 18.8 倍，维持“增持”评级。
    风险提示：天气等原因致国际、国内钾肥需求降低，在建工程项目进程和盈利情况不达预期。