公司 2012 年3 月29 日发布2011 年报。公司实现营业收入52.91 亿元，同比增长32.78%；实现利润总额3.49 亿元， 同比增长17.01%；实现归属于上市公司股东的净利润2.52 亿元，同比增长17.25%，扣除非经常性损益的净利润2.44 亿元，同比增长13.52%。
    2011 年公司摊薄EPS为1.216 元（略低于我们之前预期的1.25 元）。净资产收益率21.98%，较2010 年减少0.36 个百分点；公司2011 年归属于上市公司股东的每股净资产为5.84 元。公司报告期每股经营性现金流1.82 元，与每股收益的比率为1.5 倍。
    公司2011年分配预案：拟以2011年末20743万总股本为基数，每10股派发现金股利3.0元（含税）。
    公司同时公告：（1）拟购买宁夏东桥投资公司拥有的位于解放东街229 号地块15.32 亩（合1.02 万平米），用于公司开设百货综合店铺。土地使用期40 年，预计土地购买及地上建筑物拆除合计成本不超过1.35 亿元；此次交易有利于提升公司自有物业占比，选址于解放东街则有望分享公司在解放西街的传统经营优势，提升公司在该商圈的市场份额。
    （2）拟申请发行不超过人民币4.8 亿元中期票据，主要满足公司日常经营及项目投资资金需要。期限不超过5 年，利率按照市场化原则确定，此举有望较好地缓解公司后续经营及因快速展店带来的现金流压力。
    年报简评和投资建议。
    2011年32.78%的收入增速高于我们之前29.81%的预期，但由于百货、超市及家电等各项业务外延扩张加快，导致短期内毛利率明显下滑（减少1.4个百分点），而同时销售费用率有一定提升，从而公司17.25%的净利润增速和13.52%的扣非净利润增速略低于预期。
    从季度拆分数据看（参见表4），公司各季度收入增速均维持在30%或以上，其中四季度在消费景气下滑的环境下仍实现30.19%的增长，主要来自新开门店的外延增量；各季度毛利率均有所下降，其中四季度大幅下滑3.16个百分点，主要是低毛利率的黄金珠宝热销以及新门店毛利率较低所致；毛利率的下滑抵消了期间费用率的下降（1.38个百分点）和非经营性净收益的增加（800万元），四季度营业利润同比下降11.76%；由于处置超市民南店房屋所有权确认一次性收益760万以及营业外支出变动，公司四季度利润总额和净利润均同比增长8%-8.5%左右；因少数股东损益增加265万元，四季度归属净利润仅同比增长3.01%。
    我们测算，若扣除非经营性净收益及营业外收支的影响，公司2011年经营性利润总额同比增长7%，各季度增速分别为17%、-10%、37%和-24%，其中二、四季度同比下降主要由于新开门店费用较多及毛利率降低。
    维持对公司的判断。（1）新一轮外延扩张有序进行，由于新门店开业及培育费用支出增多，业绩进入短暂平淡期，但外延扩张将进一步增强公司在银川商业竞争中的垄断地位，构成公司外延业绩增长的重要内容，其未来业绩驱动力将由利润率提升转化为收入增长为主，公司此次外延扩张将进一步增厚未来收入成长能力。