一、 事件概述
    建设银行3月25日公布了2011年年报，报告期内公司实现净利润1350.3亿元，较2010年增长25.5%，报告期末总资产10.8万亿元，同比增长13.6%。
    二、 分析与判断
    净息差上升、成本收入比下降，业绩增速保持平稳2011年公司净利润同比增长25.5%，增速与2010年基本持平。规模扩展以外，经营效率的提高主要表现为两个方面：第一，净息差提高21bps，同业资产经营效率提高助推净息差扩大；第二，收入增速持续高于成本增速，成本收入比较2010年下降1.7个百分点。预计2012年存款定期化不利于息差提升，全年息差水平与2011年保持一致；同时，收入增速有望继续高于成本增速，成本收入比将继续回落。
    个人贷款快增长，存款呈现定期化，贷存比持续提高2011年公司资产负债结构变化呈现三个特征：第一，个人贷款快增，占比提升；第二，存款结构呈现定期化；第三，报告期末贷存比65%，较2010年提高2.58个百分点。2011年公司个人贷款增长23%，高于全行8.4个百分点，其中，按揭贷余额、新增额均居同业第一。存款方面，定期存款增长16%，高于全行6个百分点，其中公司定存增长21.5%，全部定存占比较2010年提高2个百分点。预计2012年行业存贷款增长压力仍存，贷存比上升趋势确定。
    不良余额增加、占比下降，预计2012年不良率小幅上升2011年不良贷款余额增加62亿元，不良率下降5bps，关注类贷款余额及占比均降。2012年经济增速放缓背景下，行业资产质量下降趋势确定，公司资产质量基础较好，预计2012年不良率将出现小幅上升。
    四季度大幅增提拨备，拨贷比超额达标
    2011年四季度公司计提拨备150亿元，拨贷比2.64%超过监管标准14bps，但拨备覆盖率仅较2010年提高20.3个百分点。我们预计，随着2012年不良逐步暴露，拨贷比达标在即，公司2012年新增拨备压力减小，预计信用成本与2011年持平。
    三、 盈利预测与投资评级
    给予"谨慎推荐"评级，目标价5.1-5.6元。公司12-14年EPS为0.81、0.95、1.10元，对应PE为5.8、5.0、4.3倍；12-14年BVPS为3.80、4.45、5.21元，对应PB为1.2、1.1、0.9倍。
    四、 风险提示
    资产质量恶化、息差收窄速度超预期。