结论与建议：
    公司2011 年净利润微幅衰退，基本符合预期。总体看新开店铺的经营状况不是十分理想，2011 年的关店比例近10%。同时存货大幅增加使得经营风险加大。目前股价对应的2012、2013 年PE 分别为25.7 倍和22.4 倍，维持中性的投资建议。
    2011 年公司实现营业收入13.48 亿元，同比增长17.94%；实现归属于上市股东的净利润0.99 亿元，同比下降0.86%，实现每股收益0.27 元，基本符合我们之前的预期。公司计画每10 股派现金1.00 元，股息率为1.25%。
    从单季情况看，2011 年4Q 公司营收同比增长14.41%，净利润同比下降2.7%，基本与前三季经营状况保持一致。
    公司营收的增长主要来自产品价格的提升，2011 年公司女鞋的平均销售单价同比上升了14.57%，相较而言，销量的增速略低，仅同比提高了6.48%。在价格的带动下，2011 年公司主营毛利率同比提高3.5 个百分点。
    从店铺情况看，公司依然保持快速展店的策略，但经营状况并不理想，快速展店、管道品质下降，使得部分新开店铺销售难以达成预期。2011年公司新开自营店396 个，关店156 个，店铺总数较2010 年增长15%，达到1961 个。销售员人工成本增加，商场管理费用大幅增长，使得2011年公司销售费用同比增长30%，成为影响利润的重要因素。
    另外，因管道铺货增加，销售低于预期，公司2011 年底的存货同比增加40%，存货周转天数达到383 天，较2010 年增加78 天，远高于同业130天-160 天的水准，经营风险加大。
    展望 2012 年，店铺经营调整将成为重点，对经营不达标店铺的关店比例可能上升，营收增速较难出现大幅提高。同时库存去化力度加大，预计公司毛利率也会受到一定影响。考虑到2011 年的补税罚款将不会在2012年延续，预计所得税税率的降低，有利于净利润增长。
    我们预计公司2012、2013 年将分别实现净利润1.13 亿元和1.30 亿元，同比分别增长13.88%和15.07%， EPS 分别为0.312 元和0.359 元。目前股价对应的2012、2013 年PE 分别为25.7 倍和22.4 倍，维持中性的投资建议。