报告摘要：
    实现归属母公司净利48.87亿元，同比下降9.18%，对应每股收益0.4334元。实现营业收入、利润总额分别为839.75、51.68亿元，同比增速12.03%、- 11.53%。
    营业利润36.0亿，同比下降26.5%，虽然汇兑收益同比增加，但主业盈利、公允价值变动收益减少及资产减值损失增加等是营业利润减少的主要原因。①人民币2011年升值5.1%，汇兑收益同比增加8.0亿元达18.7亿元。②主业盈利约23.1亿元，同比减少9.7亿元。主要原因是平均油价同比增长达27.4%，致使运营成本上涨(16%)大于营业收入增速（12.03%），以及货运市场不景气（货邮吨公里收益同比下降约6.3%）。③公允价值变动净收益0.9亿元，同比减少7.5亿元。④资产减值损失8.0亿元，同比增加3.7亿元。
    我们认为今年尤其上半年行业盈利面临三大压力：①行业供需缺口缩小，处于弱平衡状态，票价上行有压力。1-2月累计客座率为80.6%，同比增长0.5%。1月国内航线综合票价指数下降4.2%，考虑2月客座率同比下降1.2%，预计票价将继续下滑。②预期人民币升值幅度下降、汇兑收益减少。2011年公司汇兑收益18.7亿元，占利润总额比重达36.2%，以2011年底数据测算，假设2012年人民币升值2%，则公司汇兑收益同比将减少10.1亿元，影响EPS约0.09元。以人民币近期升值幅度测算，预计一季度公司汇兑收益同比减少约3亿元人民币。③油价带来的成本压力。预计一季度国内航油出厂价、新加坡航空煤油均价分别同比上涨约10%、20%。燃油附加费虽可覆盖大部分成本上涨，但在行业景气下行阶段，高燃油附加费将影响裸票票价水平。
    拟成立合资低成本航空公司，我们认为长期有利于深化与澳航合作，短期对业绩影响不大。公司与捷星航空私人有限公司在2012年3月23日签署了一份具有约束力的谅解备忘录，拟以香港为主要运营基地合资设立一家低成本航空公司。
    ①项目出资额不大，风险可控。合资公司注册资本、总投资额分别为1.15、1.98亿美元。以50%出资额计算，公司总出资额6.25亿元人民币。先期出资5750万美元，以目前汇率计算为3.62亿元人民币，占公司净资产1.63%。②合资公司可利用捷星公司在低成本航空公司方面丰富的运营经验以及捷星公司和东航在行业领域内的优势，同时有利于深化东航与澳航之间的合作关系。③捷星香港服务初期将由三架A320客机运营，预计于2015年增加为18架A320客机，由于初期规模不大，预计盈利状况对公司影响不大，且预计合资公司项目的前期工作至正式运营需要一定时间，因此我们认为对公司近两年盈利水平无实质性影响。
    投资策略：预计2012年全年公司将实现净利润27.3亿，EPS0.24元，维持“增持-A”评级。
    风险提示：油价大幅上涨、行业需求增速低于预期、突发事件