事件
    恒瑞医药公布 2011 年报，公司实现营业收入45.50 亿元、同比增长21.53%，营业利润为10.32 亿元、同比增长22.15%，利润总额为10.65 亿元、同比增长23.81%，归属于上市公司股东的净利润为8.77 亿元、同比增长21.05%，扣非后归属于上市公司股东的净利润为8.49 亿元、同比增长19.27%，实现每股收益0.78 元。利润分配预案为每10 股派送现金0.90 元（含税），每10 股送红股1 股。
    研究结论
    第四季度收入增速明显上升。第四季度实现销售收入12.31 亿元，同比增长32.37%、环比增长6.85%，主营业务利润9.96 亿元，同比增长33.19%，营业利润1.94 亿元，同比增长27.38%，归属于上市公司股东的净利润为2.05 亿元，同比增长27.35%。四季度收入增速明显上升，显示出终端市场开拓持续见效。
    手术用药继续保持较快增长、肿瘤药保持稳定增长。工业分子行业的增长中，我们估算抗肿瘤药增速在10%-15%左右，实现销售收入23 亿元左右，肿瘤药业务保持稳定增长；手术用药增速近50%，实现销售收入9.5 亿元；抗生素业务同比不增长，实现销售收入在3-3.5 亿元之间。此外电解质输液、造影剂等新产品快速上量，分别同比增长超过了270%和80%。
    招标价格下降影响毛利率，期间费用控制良好。公司综合毛利率为82.77%，同比下降1.06 个百分点，受国家对招标价格调整的影响，公司仿制药品种面临毛利率下降的压力，但展望未来三年，随着创新药逐步上市、同时FDA 制剂认证帮助公司获得国内招标定价优势，毛利率水平有望保持稳定。公司期间费用率为58.36%，同比下降0.8 个百分点，其中销售费用率、管理费用率分别为42.02%、16.65%，费用控制较好。
    制剂出口与创新均取得质的飞跃。2011 年公司一类新药艾瑞昔布已获批上市，目前正进行招标工作，创新药阿帕替尼完成肺癌Ⅲ期临床研究，有望在未来12 个月内上市。制剂出口方面，公司伊立替康注射液通过了美国FDA 认证，获准在美国上市销售，注射剂奥沙利铂接受欧盟检查验收，同时完成了多西他赛浓缩注射液、七氟烷吸入剂、奥沙利铂注射液和多西他赛浓缩注射液稀释剂4 个美国ANDA 项目的注册申报。
    风险提示：肿瘤药降价政策出台创新药研制失败风险
    投资策略。展望明后两年，我们预计公司在“创新+全球化”战略下将逐步进入丰收期，未来股价不缺乏催化剂。我们预计公司2012-2014 年每股收益为0.96 元、1.20 元、1.51 元（原预测12-13 年为1.00、1.21 元），继续维持公司买入的投资评级。