事 项  
     安琪酵母发布2011 年年报，2011 年营业总收入25.06 亿元，同比增长19.27%， 归属上市公司净利润2.98 亿元，同比增长4.71%，每股收益0.95 元，同比增长-2.73%。  主要观点  
      1. 年报基本符合预期，多重利空重挫2011 年业绩。   2011 年是比较特殊的一年，因糖蜜价格快速上涨、食品安全整顿下游客户减少、中东动乱影响出口、人民币升值影响收入以及人工成本上涨，五大利空使公司的收入和毛利率都明显下降，已在年报中体现。  2. 糖蜜价格下降明显，毛利率有望显著改善。   糖蜜占成本的47%左右，是影响毛利率的主要因素，2011 年的毛利率29.25%， 比2010 年的33.79%下降4.5 个百分点，2011 年的平均糖蜜成本是1250 元/吨， 目前糖蜜的采购价是900 元/吨左右，公司已经采购了一半，今年成本有望控制在950 元/吨，相对去年下降26%左右，在其余条件不变的前提下，有望提高毛利率5~7 个百分点。  3. 埃及新厂即将投产，助推出口恢复。   2011 年出口增速较慢，整体只有6.27%的增长，毛利率也显著低于国内。在公司的积极努力下，目前出口已经恢复明显，去年12 月份同比已经恢复25%的增速。埃及的1.5 万吨产能已经完成大半，年中有望投产，产地销的模式会明显刺激销售，运输、税收的降低同时也会提升出口毛利率水平。  4. 多项产能今年投产释放，有望提升业绩。   2012 年将有埃及1.5 万吨、宜昌生物园2.5 万吨、广西柳州1.4 万吨共计5.4 万吨投产，在公司产能饱和利用的背景下，新增产能将能明显带动收入增长。  2011 年是公司最低谷的一年，目前种种迹象已经表明公司的基本面将有明显反转，我们调整2012-2014 年的EPS 分别为1.39 元、1.86 元、2.32 元，给予公司2012 年25 倍PE，目标价35 元，维持"强烈推荐"评级。  风险提示  1. 国外政局波动影响出口。  2. 原材料价格炒作性波动。