福田汽车(600166.SS/人民币7.42, 买入)2011 年销售收入516 亿元，同比小幅下滑3.5%；实现净利润11.5 亿元，同比下滑30%，折合每股收益0.55 元；其中，4 季度实现每股收益0.13 元，同比和环比分别增长363%和46%，小幅高于我们预期。我们认为公司4 季度销量及收入表现平稳，但由于确认较多的管理费用等，盈利并不显著，4 季度的盈利主要由于确认了较多的政府补贴等营业外收入。公司2011 年度利润分配方案为每10 股派现1.2 元（含税）。
    2011 年由于商用车市场不景气，公司整车总销量同比下滑6.2%至64 万台，其中中重卡由于产能提升，共销售10.9 万台，同比增长4.6%，好于行业平均；轻卡（含微卡及工程车）销售49.7 万台，同比下滑7.7%，与行业降幅相当。
    发动机方面，全年公司发动机销售12.6 万台，同比增长39%，其中康明斯系列销量大幅增长174.7%至5.1 万台，奥铃系列小幅增长4.0%。
    公司 2011 年轻卡销售均价有13%的下滑，重卡均价小幅下降，重卡收入占比提升，毛利占比下滑。2011 年公司综合毛利率同比下滑2.7 个百分点至9.1%，我们认为主要由于4 月欧曼数字化工厂和9 月欧辉南海客车相继投产等，11年固定资产期末余额较期初增加43 亿元，增加了折旧等负担，负面影响了毛利率水平。中重卡毛利率从2010 年的11.6%下降至2011 年的6.5%，大中客毛利率由10.1%下降至3.2%。同时，2011 年原材料价格维持高位，也侵蚀了重卡等板块的毛利水平。费用方面，全年公司控制严格，销售费用率和管理费用率分别同比降低0.4 和0.8 个百分点；但由于借款规模增加以及资金成本提高，财务费用比2010 年增加1.1 亿。投资收益方面，康明斯发动机亏损有较大幅度减少。
    从今年 1-2 月份销量情况看，我们预计公司1 季度销量有望接近去年同期水平，同时原材料成本走低有望带动毛利率一定程度的回升，预计1 季度经常性盈利同比有望持平或正增长。另外，我们估算戴姆勒合资事项产生的收益及许可使用费收入在未来多年将增厚公司业绩共计约56.6 亿元，合每股收益2.7 元左右，预计将从今年1 季度起逐步确认。考虑非经常性收益等，我们预计公司2012 年每股收益1.35 元，维持买入评级。