与预测不一致的方面
    宋城股份发布了2011 年年报，收入和利润为5.05 亿元/2.22 亿元，同比增长13%和36%，但较我们的预期低5%/6%。主要原因是宋城景区2011 年 游客量仅333 万，较我们预计的369 万低10%。游客量低于预期，也使得宋城景区毛利率较我们预期的85%低2.7 个百分点，为82.3%。其他要点：（1）杭州乐园2011 年游客量为106 万，同比增长35%。这一项目在改建之后增长良好，2011年的游客数据也为2 月份刚刚推出的《吴越千古情》演出打下基础；（2）公司继续在一线景区（如九寨沟、武夷山、张家界、北京）寻找拓展机会。预计今年将公告更多项目。
    投资影响
    我们将宋城景区2012-14 年游客量预测分别下调10%至366 万/387 万/410 万，同时，将该景区2012-14 年毛利率各下调 2 个百分点至81%/82%/83%。由此，我们下调2012-14 年预测每股盈利3%/6%/5%至0.79/0.92/1.24 元。我们的新目标价（ 基于EV/GCI vs. CROCI/WACC 方法）为27.10 元，较原来的28.10 元下调4%，主要基于预测的调整。我们仍然对宋城的异地扩张保持乐观态度。维持买入。
    主要风险：杭州外的关键项目进展不顺利。