事件
    光迅科技 24 日公布了2011 年业绩快报，全年实现收入10.83 亿，同比增长18.44%，实现归属股东净利润1.299亿，同比增长2.44%。摊薄每股盈利0.81 元。公司预告业绩低于我们的预期。
评论
    毛利率下滑、费用率超预期是主要原因：我们认为2011 年光迅业绩不达预期反映了行业格局的巨大变化：下游系统设备商整合，从过度竞争到适度竞争，初步形成寡头垄断格局。而上游光器件厂商小而分散，议价能力不强。在经济下行、设备商求转型要利润的情况下，光器件厂商面临这巨大的压力。1、毛利率方面：由于华为等系统设备商压价，光迅产品价格上总体呈现了20%左右的降幅，对毛利率影响巨大；另一方面，原来大量采购的国外EMS厂商开辟了新的供应商并转移了其产品重点，海外收入（毛利率30%以上，2011 年收入占比30%左右）下滑影响了光迅整体的毛利率水平2、费用方面：一方面公司今年开展40G、100G 以及调制解调等产品研发，费用率上升；另一方面公司产能搬迁费用超预期（几百万vs1500 万）且在四季度体现在损益表中影响了当期利润。
    我们认为行业格局变化、产品需求结构变化以及激励机制问题是深层次原因：1、下游格局方面：在2010-2011 年激烈的价格份额竞争后，系统设备行业格局初步显现，爱立信、华为、中兴三足鼎立，诺西收缩，阿朗退守，行业格局更加集中意味着更大的议价能力。在激烈竞争后系统设备商加强了利润诉求，导致格局分散的元器件厂商毛利率显著下降2、产品需求结构方面：展望2012 年及未来几年国内及全球资本开支结构：就国内而言，无线下滑、传送网尤其是城域网投资（中移动）、宽带接入投资（中电信、中联通）意味着光器件需求结构向中低端光无源器件（城域网）以及有源器件（PON 光收发器、PLC 等）转移，这意味着尽管我们仍旧看好未来几年国内光器件行业是通信硬件行业最大的机会，但对光迅主要定位无源部件的中高端细分市场，从这一机遇中受益的机会并不十分乐观； 3、光迅作为国有企业存在激励机制尚不足的问题。目前公司高管收入不高，股权激励计划落空，在趋于激烈的竞争中存在着经营偏向保守的问题。
    投资建议
    整体上我们对光迅 2012 年的业绩保持谨慎。预计2012~2014 年公司收入分别为13.35 亿、16.05 亿和19.74 亿，EPS 分别为0.961 元、1.092 元和1.186 元，增速分别为18.6%、13.6%和8.6%。对应当前股价11 年PE37 倍，12 年31 倍，考虑WTD 注入预期，合理目标价36 元。