大东方 2011 年报业绩低于我们预期0.04 元，为0.40 元：2011 年度公司实现营业收入70.94 亿元，同比增长11.81%；营业利润3.18 亿元，同比下降16.41%；归属于上市公司股东的净利润2.07 亿元，同比略降7.61%。EPS 为0.40 元，略低于我们之前的预期。ROE 为18.81%，比去年同期下降了3.59 个百分点。
    每股经营活动现金流0.28 元。
    主力百货店升级、异地门店扩张、打造儿童主题百货，三大因素推动百货业务同比增长25%，收入达25.44 亿元： 大东方百货主力店独有品牌占总品牌比例高达42%，年销售超千万的品牌达29 个，“向精品时尚现代百货战略转型”的提档升级效应稳步显现。首家跨地域扩展的海门店10 月1 日开业，三个月销售超3400 万元。“伊酷童”立足打造儿童主题百货，深入挖掘细分市场需求，围绕儿童成长过程中的各项配套，前景值得期待。新店开业打开了未来成长的空间，不过也拉低百货业务毛利率0.97 个百分点至18.51%。
    东方汽车新城打开全新发展局面，汽车业务是12 年最重要的看点：东方汽车新城11 月正式开业，汇集20 多家品牌4S 店，占地500 亩奠定无锡龙头地位。
    定位中高端主流车型，引入了保时捷、奔驰、斯巴鲁等高档品牌，提供一条龙配套服务。11 年汽车经营收入为41.61 亿元，同比增长5.21%。虽然国内汽车销售的整体环境不好，使得销售增速放缓，不过对于公司而言，汽车品牌档次升级、服务业务比重增加共同带动汽车业务毛利率提高0.56 个百分点，达8.52%。这也是公司整体毛利率上升0.56 个百分点至14.02%的主要原因。
    汽车后市场空间广阔，后产业将是未来增长引擎：汽车服务与配件等后市场业务毛利率40%以上，整车销售毛利率2%左右，后市场业务目前占比约10%，相比发达国家的40%距离较大。我们认为，未来随着4S 店销售积累存量客户，后市场业务将成为带动汽车业绩增长的重要动力，并将带动毛利率持续提升。
    百货 2 家新店培育、汽车新城建设开业、三凤桥肉庄扩店改造，使各项期间费用率均有所上升，拖累净利率下降0.61 个百分点至2.92%：本期内，公司新开海门店和伊酷童两家百货门店，建造东方汽车新城，大规模改造“三凤桥”餐饮，不但投入资金较多，而且新店尚处在培育期，使各项期间费用率有所上升。其中，销售费用率上升0.6 个百分点至3.41%；管理费用率上升0.95 个百分点至4.9%；财务费用率上升0.27 个百分点至0.71%。期间费用率合计大幅上升1.83 个百分点至9.02%。拖累净利润率下降0.61 个百分点至2.92%。不过我们认为，外延扩张带来期间费用在短期上升是伴随企业成长的普遍烦恼，随着新店逐渐走出培育期、高毛利的汽车后市场业务比重增长，整体利润率预期会有所提升。
    维持盈利预测，维持增持的投资评级：我们认为，大东方围绕“精品零售百货、汽车销售服务、名特食品产业”的一体两翼发展战略将会顺利推进，百货业务从外扩和专业化两条路径拓展，汽车业务向中高端和后市场两个方向提升效益，未来两年仍是公司快速成长期。我们预计公司12-14 年EPS 为0.52、0.63、0.73 元，对应目前股价为15、12、10 倍，处于行业较低水平。考虑到百货业务外延扩张潜力，以及汽车后市场业务的长远发展空间，我们维持“增持”的投资评级。