投资要点：
    2011 年南瑞集团和股份公司均交出满意答卷。2011 年南瑞集团新签订合同额超过230 亿，同比增长40%以上；实现营业收入172 亿，同比增长60%以上，集团中一次设备和二次设备产业的收入构成比例约1:2；集团实现利润30 亿。
    国网电科院和中国电科院的重组整合有利于资源向优势集中，明确科研和产业单位的功能定位，减少恶性竞争。中国电科院以基础理论/共性技术研究为主，为总部科技服务作支撑。国网电科院定位为高科技产业集团公司，主要精力为产业发展，但在科研方面的定位依然存在三个方面任务。
    国网直属产业单位国网电科院和中电装备的具体定位已较清晰，部分交叉业务的整合尚需一定时间来检验优劣势。
    南瑞集团是以二次设备，智能化中低压一次设备，电力电子，信息通信，包括其他的工业自动化这些为主。中电装备主要以高压设备为主。交叉主要在柔性直流输电和变/配电二次。
    受 2012 年智能电网建设全面推进，股份公司各项业务继续处在快车道上。智能变电站经试点总结，将进入标准化设计，提高集成度并降低造价。农配电历史欠账较多，近年投资仍会处于较高水平。充换电站业务看点在运营系统网络化建设和六部委形成联合态势。轨道交通将谋求BT 总包和信号指挥系统的突破。风电业务在控制风险并保证利润下，发展势头良好。海外业务将在市场方向和输出模式上有突破。
    上调盈利预测，维持“谨慎推荐”评级。我们预计不考虑南瑞继保注入的情况，公司2012、2013、2014 年EPS 分别为1.23、1.66、2.10 元，对应市盈率为28 倍、21 倍、16 倍。
    风险提示：资产注入进程或低于预期。