投资要点
    中长期内优势显著、需关注短期压力
    我们认为，中长期内，兴业银行至少具有以下竞争优势：1）同业业务经验带来的应对利率市场化的能力；2）股份制银行中最低的成本收入比；3）房地产风险防控成效显著。但短期内，较大规模的同业资产既将制约其净息差，也将在新资本协议下受较大负面影响（同业资产风险权重调整），同时，再融资压力较为紧迫。因此，在把握兴业中长期优势的同时，短期压力也应得到关注。
    同业业务短期内制约净息差、成本收入比优势明显
    同业业务作为兴业银行差异化竞争的着眼点之一，在近些年得到了大力发展，同业资产占总资产比例一直在上市银行中位居前列，我们认为，虽然该行同业业务的优势明显、经验丰富，对应对未来全面利率市场化有非常积极的帮助，但短期来看，由于同业市场利率已经市场化，利差远低于存贷利差，规模较大同业业务对兴业的净息差有明显制约，去年该行受同业市场震荡的影响，季度间净息差出现较大波动，我们预计今年净息差将同比收窄5bps 至2.41%，短期内需密切关注兴业的净息差表现。另一方面，同业业务费用开支低于传统存贷业务，且兴业总部位于经营成本较低的福州，因此，该行享有在股份制银行中最低的成本收入比，我们预计其在费用支出上的优势将得以延续。
    房地产风险防控成效显著、拨贷比达标压力不大
    近两年来，兴业在控制房地产贷款占比上取得了明显成效，对公房地产贷款占比已从2006 年16.6%的高点降至2011 年6 月末的9.5%（居上市银行中游水平），个人住房按揭的占比也已从2007 年27.5%的高点下降至2011 年6 月末的19.1%，我们预计未来这两项贷款的占比将继续出现小幅下降，对于房地产风险的防控成效显著。此外，兴业由于不良率较低，拨贷比在上市银行中排名靠后，我们预计2011 年末拨贷比已上升至1.56%，由于达标期限较长，因此我们相信该行拨贷比达标压力不大，未来拨备计提力度不会出现显著变化。
    再融资需求迫切、定向增发方式较为合理
    2011 年三季度末，兴业的资本充足率和核心资本充足率已分别下降至10.92%和8.08%，迫切需要补充核心资本。考虑到该行再融资的紧迫性和当前监管对于银行公开再融资的态度，我们认为定向增发的方式较为合理，据我们测算，合理的定增规模在300 亿元左右，提升2012 年核心资本充足率近2 个百分点。
    首次覆盖给予“推荐”评级
    我们预测，兴业银行2011-13 年的EPS 分别为2.37、2.76、3.14 元，BVPS分别为10.17、12.10、14.31 元，对应2 月15 日收盘价14.10 元动态P/E 分别为5.96、5.12、4.49 倍，动态P/B 分别为1.39、1.17、0.99 倍，基于对其中长期优势和短期压力的平衡考虑，首次覆盖给予“推荐”评级。