本报告导读：
    二三线城市大盘开发典型代表。打包拿地优势，土地成本低廉。维持增持评级，目标价12.5 元。
    投资要点：
    股权激励方案 调整及大股东增持表明大股东及高管对公司未来信心充足：1）行权条件上调，行权条件中11、12、13 年ROE 分别由15%、
    15%、15%上调至18%、19%、20%，行权价格12.4 元；2）大股东退出激励名单，增加其他高管授予期权数量；3）大股东9 月底以均价7.54 元增持150 万股，并表示未来12 个月可能继续增持。
    文昌项目进展：森海湾项目三期C 组团在建，去年陆续推出五栋（C1、C2、C6、C7、C9）在内部装修，预计可在明年3、6 月交付。新开盘C3 已建到8 层，预计13 年8 月交付。项目03 年拿地，地价低廉。
    森海湾销售及均价：推盘去化率约30%，C1、6 基本销售完毕，现在售房源约六百套。销售均价约1 万，较前期有小幅下降，预计未来进一步下调可能性较小。公司认为海南楼市目前调整基本到位，横盘可能持续，但看好调整后海南房地产的长期发展，理由有：海南独一无二的气候环境属稀缺资源、经济发展带来度假休闲需求的释放。
    11 年销售目标完成度市场领先：10 月底公司预售金额为61.5 亿，预计目前已超过年初70 亿销售目标，完成度市场领先。
    城市综合体推广：南通项目后，预计将在盐城、营口等城市推广。
    公司未来将受益于：1）受限购影响项目储备（仅青岛项目）占比较低，仅14%；2）公司部分项目主要针对刚需，首套房利率和首付成数下降对销量直接促进；3）预计未来二三线城市政策最先容易松动；4）明年房地产市场走量不走价，预计公司将一定程度受益。
    预计公司11-12 年EPS 为0.89、1.16 元。RNAV15.3 元，较现股价折46%。公司打包拿地成本低，12 年业绩大部分锁定，未来向“投资商、开发商、建设商、运营商”转型。持增持评级，目标价12.5 元。