一、 事件概述
    中国国航公布11月份运营数据。1至11月，国内、国际航线客货运营情况增速相比去年普遍下滑，但国内航线好于国际航线，客运好于货运。国航三季度加大了国际航线的运力投放，国际航线客运实现较高增速，客座率小幅回落。
    二、 分析与判断
    国内航线维持相对较高的景气度，收费客公里增速高于运力投放增速11月份国内航线维持相对较高的景气度。国内航线收费客公里同比增速9.4%，高于可用座公里5.6%的增速。国内航线客座率维持在82.0%的高位，同比提高2.90%。收费货运吨公里同比增长2.81%，实现小幅增长。
    国际航线运力投入加大，客座率持续回落
    国际航线客座率自10月78.7%回落至75.8%，且11月运力投放增速比10月有所放缓，由此判断国际航线需求放缓趋势明显。收费货运吨公里同比增长-17.67%，显示出国际货运低迷态势有所扩大。由于欧美经济基本面存在较大的不确定性，国际航线短期内大幅增长的概率较低。
    双向宽幅波动的渐进升值仍然是人民币汇率的未来取向11月份人民币兑美元升值-0.30%，震荡幅度有所放大。民生宏观认为，尽管明年经济增速趋缓，但中国经济增速仍远超美国，人民币名义汇率仍低于均衡汇率，通过人民币升值是纠正中国经济内外失衡的必然选择，且升值是人民币国际化的先决条件，因此双向宽幅波动的渐进升值仍是人民币汇率的未来取向。
    11月WTI原油延续涨势，联动机制有效弱化成本压力10月份以来，国际油价迅速反弹；11月WTI原油延续涨势，月内涨幅8.86%，期货结算价突破100美元。我们认为，在航空燃油附加费联动机制确立的背景下，近期油价反弹超预期影响明显被弱化。
    航空碳税影响目前难以判断，但短期内征收难度较大欧盟对航空企业征收航空碳税的起始日期日益临近，国航等主要航空公司将起诉欧盟。据中航协预计，明年起开始征收的难度较大，真正收费至少要到2013年。此外，由于牵涉金额巨大，中航协和航空公司势必要借助政府力量进行斡旋。
    目前航空运输板块市净率水平接近2倍，进入反弹敏感区间
    2006和2008年航空板块市净率跌入2倍区间后，均出现强劲的估值修复行情。随着通胀和房地产价格的逐步回落，对增长的担忧正在成为政策多空博弈的关键。在政策压力减轻的预期下，航空板块有望迎来估值修复行情。
    三、 盈利预测与投资建议
    预计中国国航2011、2012年每股盈利为0.91元、1.07元，对应PE为6.88倍和5.85倍，维持公司"强烈推荐"评级。
    四、 风险提示
    国内经济出现硬着陆、大盘系统性风险。