与预测不一致的方面
    昆明制药公布了2011 年前三季度业绩，其中收入为人民币17.1 亿元（同比增长32%）；净利润为9,226 万元（同比增长50%）；第三季度收入和净利润分别同比增长41%和24%；整体上业绩符合预期，其中：
    核心产品仍维持高速增长：通过进一步的学术推广，天眩清前三季度的收入同比增长为40%左右；同时，通过自销团队的精耕细作以及代理商的扩大终端覆盖，血塞通粉针的销量同比增速为50%左右。【】。这两大产品占公司植物药收入的50%左右，推动着公司的快速增长。【】。
    医药商业增速超预期：我们估算公司前三季度医药商业收入同比增长40%左右，但是由于医药商业业务增收不增利，我们测算前三季度净利润不到500 万元，对公司业绩贡献较小。
    销售费用高于预期：公司第三季度销售费用1.17 亿元，销售费用率为18.5%，高于上半年的16.8%，主要因为加大了天眩清的学术推广力度，以及公司自销和代理销售比例的变化。
    投资影响
    昆明制药仍位于我们的强力买入名单，我们测算如果三七等中药材平均价格下滑15%，公司2012-13 年净利润将提高5%左右，而我们目前观测到，三七价格已经从今年5 月份的高点下跌30%，如果维持当前价格，明年的三七平均成本将降低15%左右，明年业绩仍有超预期的可能。估值：我们上调医药商业的收入，对应上调2011-13 年整体收入7%/9%/9%，净利润分别上调0.3%，基于EV/GCIvs. CROCI/WACC 的12 个月目标价格维持18.3 元不变，对应2012 年预测市盈率为29 倍。风险：中药材价格持续上涨；中药厂改革进度低于预期。