招商证券26年前三季度实现营业收入341亿元，同比+86.98%；归母净利润173亿元，同比+94.81%。26Q3单季归母净利润66.58亿元，同比+80.65%、环比-9.46%。科创股权投资业务贡献主要盈利增量，经纪与利息收入增长形成补充，费用及减值下降缓和单季收入回落影响。看好公司综合业务能力及业绩表现，维持A/H股买入评级。
　　资产结构持续调整
　　截至26Q3末，公司总资产8165亿元，较年初+8.36%、较26H1末-6.30%；杠杆率（剔除客户保证金）4.24倍，较26H1末下降0.21倍。金融投资3950亿元，环比+0.50%，总资产收缩期间投资规模基本稳定。其中，交易性金融资产2801亿元，环比下降约2%；其他债权投资696亿元、其他权益工具投资451亿元，分别环比增长约8%、3%，配置结构有所调整。母公司净资本865亿元，较26H1末基本持平；自营权益类、非权益类证券及其衍生品占净资本比例分别为37.73%、337.71%，环比提升7.72、3.02个百分点。资本杠杆率12.12%，环比提升0.64个百分点，资本约束边际缓和。
　　投资贡献盈利增量
　　前三季度投资净收入210亿元，同比+185.76%，占营业收入61.44%，构成业绩增长的主要驱动力。投资收益68.71亿元，同比下降约29%，公允价值变动收益则由上年同期亏损12.22亿元转为收益151亿元。Q3单季投资净收入80.44亿元，主要系旗下股权基金投资的长鑫科技上市带来的浮盈。投资业务对利润贡献较高，后续盈利持续性仍取决于股权资产的流动性折扣率、资产配置等综合因素。
　　费用下降缓和波动
　　前三季度经纪净收入77.96亿元，同比+18.12%；利息净收入24.16亿元，同比+89.07%，为投资以外的收入增长提供支撑。Q3经纪净收入24.12亿元，环比-13.70%；利息净收入8.77亿元，环比+7.09%，单季表现分化。投行净收入前三季度7.29亿元，同比+43.06%，但Q3仅1.25亿元，环比-70.50%；资管净收入前三季度6.15亿元，同比-5.84%，Q3环比基本持平。单季管理费用37.81亿元，环比-31.15%，降幅高于营收，管理费率约30.96%；信用减值计提0.19亿元，较Q2减少约1.53亿元，费用与减值下降部分对冲收入回落。
　　盈利预测与估值
　　考虑到市场波动加大，我们下调公司投资类及经纪业务收入假设，预计公司2026-2028年营业收入370/346/389亿元（前值417/436/448亿元，分别下调11%/21%/13%），归母净利润202/186/206亿元，同比+64%/-8%/+11%（前值228/242/252亿元，分别下调11%/23%/18%）；2027年BPS为18.55元。可比公司A/H股2027年Wind一致预期平均PB分别为1.02/0.62倍，考虑到公司综合业务能力及客户基础，给予A/H股2027年1.2/0.8倍PB，目标价分别为22.26元/17.34港元（前值24.42元/20.14港元，对应2026年1.4/1.0倍PB），均维持买入评级。
　　风险提示：权益市场波动导致投资收益低于预期；市场成交活跃度回落拖累经纪及财富管理收入。