Meta 3Q26营收同增26%至646亿美元，超VA一致预期2%（下同），净利润达99亿美元，低于预期29%，主因98.9亿美元诉讼和解费用，剔除后净利润超预期42%。我们认为Meta后续估值支撑取决于AI能力持续改善、Muse高频数据验证与商业化路径明晰，以及Capex、利润与现金流的平衡。核心关注点：①Muse出圈有助于用户心智培育，但商业化拐点尚未显现。当前应用仍以低频、非刚需场景为主，且亚马逊暂时拒绝接入。②27年或迎AI应用加速落地。我们认为智能水平+推理成本决定应用上限，随着个人Agent向更多泛化场景拓展，更多竞争者可能涌入。③Muse Wonder能力提升，目前Artificial Analysis排名仅次于头部旗舰模型。维持“买入”评级。
　　Capex指引区间下限小幅上调，27年或显著提速
　　分业务看，3Q广告收入同增26%至631亿美元，单用户收入同增23%；FOA其他收入同增59%至11亿美元；Reality Labs收入同比下降6%至4亿美元。公司指引4Q营收730-760亿美元，中值略高于预期的736亿美元。公司3Q自由现金流首次转负至-21亿美元。3QCapex同增80%至349亿美元，对比预期417亿美元，公司上调26年Capex指引下限至1350-1450亿美元（前次1300-1450亿美元），对比预期1423亿美元，投入加速趋势有所放缓。公司表示27年或激进扩张，具体指引将在4Q明确。
　　广告收入超预期，Muse应用初见成效
　　3Q广告收入超预期2%。公司预计27年Muse算力成本效率提升超10倍，并重点布局模型API、Muse Code及Business Agents。AI产品方面：①在美国与加拿大，完成Muse个人Agent设置的用户超1000万，其中约25%为日活用户；购物为主场景，超25% Muse WAU使用购物功能，ASP高于200美元，初步验证消费级Agent需求；②受益于新模型，自4月以来Meta AI人均互动量翻倍。AI赋能方面：3QFBReels及Ins人均使用时长均实现同比双位数增长，推荐系统升级推动Ins Reels人均使用时长提升4%以上；GEM广告排序模型推动站外广告转化率提升1-1.7pct；近1000万广告主使用生成式AI创意工具，视频生成功能的广告主采用率环比提升25pct。
　　智能眼镜拓展Muse商业化场景
　　公司指引26年Reality Labs全年运营亏损180-190亿美元，27年有望收窄至约150亿美元。战略重点包括：①Muse将与智能眼镜结合，公司于9月发布第三代Ray-Ban Meta、音频眼镜及VR眼镜，并宣布Muse将接入AI眼镜，我们认为有望提升Muse调用频次与现实场景覆盖。②以硬件普及驱动软件变现，公司表示不以硬件高利润为目标，计划通过Muse订阅及软件服务改善ROI。
　　盈利预测与估值
　　Meta拟设立无投票权股票类别，向现有股东按每股配发1股新股，后续股权融资概率增加。我们调整26-28年公司营收预测0.8%、2.5%与3.5%至2567亿、3171亿、3776亿美元，主因后续Meta AI能力改善或赋能广告与C端Agent业务。我们调整26-28年GAAP净利润预测-5.7%、6.3%与15.9%至753、865、1066亿美元，26年下调主因一次性诉讼费用，27-28年上调主因公司经营杠杆释放。我们基于PE估值，给予Meta目标价797.78美元（前值731.66美元），对应26年27倍PE（前值23.5倍），对比26年可比公司25.9倍PE均值（前值25.1倍），折价转为溢价主因Meta中长期AI竞争力提升。维持“买入”评级。
　　风险提示：用户增长不及预期、短视频竞争加剧、隐私政策调整和罚款。