我们近日在浦银国际消费企业日与江南布衣进行了交流，并在上周进行了江南布衣深圳门店实地调研。江南布衣是我们的可选消费首选，可作为可持续增长的高股息标的配置。预计FY27/FY28归母净利润分别为人民币10.6/11.3亿元，同比+6.5%/+6.2%。维持“买入”评级，目标价26.8港元，FY27动态股息率约为7.7%。
　　 7月至今流水趋势稳健，我们预计FY27增长势头延续，派息政策稳健，保守估计动态股息率7.7%：(1)据渠道调研，FY27以来（2026年7月至今）保持高单位数的流水增长趋势，国庆期间流水增长10%以上；(2)预计派息政策稳健，现有现金储备及经营净现金流入可支持物流中心分期建设，按75%的常规派息率测算，现价对应的动态股息率约为7.7%。
　　集团与Marsèll达成战略合作，补充皮具鞋履品类：2026年9月，集团以合理对价取得Marsèll品牌大中华区商标所有权及独家经营权。Marsèll是以手工皮具著称的意大利设计师品牌。集团将通过此次合作补齐鞋履皮具品类，并协同Marsèll探索其服饰品类的开发。
　　线下调研观察——会员运营、新零售、品牌广宣，以及自我迭代，是推动同店及业绩增长的重要抓手。会员复购及纳新推动增长，高效的订货机制和库存管理体系，推动公司健康可持续发展。具体而言：
　　(1)会员运营：全链条运营体系和激励完善、会员权益工具包丰富。①运营工具层面，公司围绕不同层级会员的需求，灵活运用VIP活动（例如家宴、新品品鉴会）、轻量级workshop及会员权益等工具，设置有针对性的消费触点，推动新客转化、核心会员留存及沉睡会员激活，结合积分抵扣、会员及商场权益互通促进转化。②管理体系层面，会员活动与门店经营目标紧密衔接，并配套全链条考核、资源支持及导购激励，将会员运营持续转化为同店增长动力。
　　(2)线下纳新案例：购物中心快闪店、商场会员权益互通、异业联名。公司通过购物中心快闪店、商场会员权益互通及异业联名活动获客，并设置明确的纳新及销售转化目标。公司积极争取商场在活动场地（例如快闪活动）、推广及会员资源等方面的支持，商场在点位、活动频率等支持力度逐年提升，形成销售增长与资源投入的良性循环。
　　(3)新零售：承接离店需求，经销渠道仍有提升空间。例如“不止盒子”由导购主动推荐搭配，顾客确认后寄送，先体验后付款。目前新零售销售额占比在直营渠道约为双位数，在经销渠道约为个位数，公司将持续推动新零售工具赋能经销商。
　　(4)订货、快反及库存体系：订货选品充分结合门店客群特点，集团库存共享体系和奥莱门店有效保障库存健康度。①订货选品层面，店长结合门店核心会员画像和偏好、当地气候、竞品情况自主选品。同品牌门店货品存在差异化，除核心畅销款外，约三四成货品由店长及核心导购选择。②潜力款可启动快反追单，周期约2-3周，集团追单销售占比约10%。③经销订货为买断制，先款后货结算，没有账期，因此经销商对于折扣和存货管理主动性高。直营体系库存共享，若经销门店有缺货，直营可向经销门店调拨当季货品。直营和经销体系均配备奥莱作为库存消化渠道，但直营和经销体系的正价店折扣管控严格，严禁混卖奥莱货品。
　　我们看好江南布衣增长的可持续性，可持续增长来自于：(1)设计师品牌服装赛道增长好于服装大盘，细分有空间，细分有利润。(2)江南布衣具备设计和艺术商业基因，公司以设计驱动，而非追逐潮流。公司通过独特且具备风格一致性的产品及会员运营能力，构筑粉丝高粘性。(3)全域零售+数字化中台+物流能力三大基础能力，支撑公司可持续健康成长。公司采取多品牌规模化策略，围绕设计师品牌拓展，受益于消费分化和悦己经济趋势，具备经营Alpha和业绩韧性。
　　投资风险：消费情绪偏弱；行业竞争加剧；品牌老化和创意不足；会员粉丝流失等。