收入利润延续下降趋势，表内外盈利能力仍受低毛利项目影响。根据公司中报，26年上半年公司实现营收366.5亿元，同比下降23%，归母净利润0.9亿元，同比下降94%，核心净利润0.8亿元，同比下降95%，结算规模下降、表内外盈利能力受损是收入业绩均下降的主要原因。26H1公司已售未结金额1324亿元，较25年末基本持平，对结算覆盖倍数仍在1倍以上，但表内外盈利能力依然承压，整体、地产结算毛利率同比分别下降4.5pct、4.4pct，表外合联营贡献也同比下降35%。
　　销售表现符合预期，拿地持续聚焦核心六城。26年上半年公司实现销售金额505亿元，同比下降18%，全年千亿规模目标完成率超过50%，其中核心六城销售贡献占比接近85%。拿地方面，26年上半年公司拿地6宗，总地价99亿元，对应拿地力度20%，较25年有明显下降，权益投资额69亿元，较全年300亿元权益投资额的目标差距较大，主要由于公司投资核算较为严格，且马场地块目前仍未由集团注入上市公司。但考虑到828现房销售新政发布落地，上半年补货力度不高使得政策对公司整体利润及周转影响也相对较小。拿地分布来看，26H1新增项目中核心六城占比90%，上海广州占比64%，公司依然坚持聚焦策略。
　　有息负债规模稳定成本改善，母公司支持改善现金流。截至26H1公司账面有息负债1039亿元，较25年末小幅下降1%，综合融资成本2.91%，较25年下降0.14pct。此外，公司作为广州市国企，母公司支持力度大，上半年成功向集团出售南沙IFC、智谷产业园等多项持有型资产及康养业务，现金回笼44.6亿元，公司整体资产负债表结构改善。
　　盈利预测与投资建议。越秀当前承压，但后续规模依然具备稳定性，预计公司26-27年归母净利润0.61亿元、1.03亿元，同比+12%、+67%。参考可比公司及越秀历史估值，给予公司对应26年中期0.3倍PB合理估值，对应合理价值4.82港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。政策改善不及预期，需求持续性不及预期，行业景气恢复不及预期影响销售；供给侧出清影响情绪，广州市场影响增大等。