摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年10月9日发布的题为《Milking the momentum》的报告，印尼乳制品行业正在复苏，上市企业的日销售额在2026年二季度同比增长+43%，推动因素包括新品推出、免费餐计划和新增产能。同时，Ultrajaya (ULTJIJ) –菲仕兰（Frisian Flag）潜在交易表明行业将进一步整合。奶粉成本仍然是最大的风险。Cimory是首选标的，目前是亚洲增长最快的上市乳制品公司。
　　乳制品再次令人兴奋：今年有更多新品推出
　　印尼乳制品行业随着新品推出再次热闹起来，范围涵盖高端功能性和低糖产品，到面向免费餐计划的儿童/超值装产品。
　　在UHT牛奶这一最大品类中，Diamond (DMNDIJ）已推出其首款含有椰果的牛奶产品，共有四种口味，定价约6,000盾。私营企业Wings近期已进入成长奶粉细分市场，定价较同行平均水平便宜60%。
　　但是……具体是哪些品类？ 
　　整体乳制品细分市场稳步增长，其中酸奶和植物奶的增长快于其他品类。酸奶作为唯一具有最强定价能力的品类，预计今年将增长+8%。炼乳和婴儿配方奶粉预计持平增长。
　　按品类划分，液态奶占据接近一半的市场，其次是奶粉，占20-25%。从整体乳制品市场份额来看，Frisian Flag排名第一，其次是Indofood和Ultrajaya。Cimory排名第五。
　　行业趋势：免费餐计划、新增产能和整合
　　免费餐计划提振了乳制品需求，UHT牛奶的实际销量增长已体现这一点。ULTJ表示，该计划在2025年占其销售额的2%。
　　中信里昂也看到供应端有更多投资，即Djarum集团进入牧场养殖业务，因为本土鲜奶目前只能满足约20%的国内需求。
　　ULTJ与Frisian Flag拟议中的交易表明行业将进一步整合。潜在影响包括价格驱动型竞争减少以及本地牛奶价格上升。
　　Cimory是乳制品投资的首选标的
　　Cimory是乳制品反弹的首选股票。其销售额每个季度都实现两位数增长，也是同行中唯一一家每个季度Ebit均实现增长的公司。
　　Cimory的盈利增长跑赢其股价表现，使其估值要求不那么高。其交易估值低于Farm Fresh和Nestle Malaysia等同行平均水平。