根据中汽协数据，2025年我国新能源汽车渗透率接近50%，如果以50%作为分界线，则我国新能源汽车市场已经走完“上半场”并即将进入“下半场”。有必要对“上半场”进行一场回顾，并对“下半场”行业信用风险进行展望。
　　通过对我国新能源汽车市场的“上半场”进行回顾，我们发现在“上半场”，我国新能源汽车市场经历了三个典型的阶段，在精心设计的政策组合支持下，用10年时间完成了从“政策襁褓”到“市场主导”的跨越。
　　对整车制造样本企业和汽车零部件样本企业财务状况进行回顾发现，整车企业资产总额持续快速提升，营业收入及营收增速跟我国汽车销量变动趋势基本一致，但2018年以来，在行业竞争加剧、电动化及智能化投资规模庞大以及产业链利润向优质供应商集中等多重因素影响下，整车企业盈利指标维持低水平震荡，整车制造企业有息负债率水平不高，但对上游供应商的应付类占款规模较大；汽车零部件样本企业资产和收入增速与我国新能源汽车发展节奏较吻合，受整车企业成本控制影响，零部件企业盈利指标处于下降通道，此外，整车企业持续占用供应商资金，零部件企业现金收入比降至较低水平，有息债务规模整体可控，偿债指标表现良好。
　　债券市场表现方面，整车制造企业主要通过股权融资方式获取资金，债券融资规模相对有限；零部件企业多以发行可转债为主，发行主体评级以“AA-”和“AA”居多。行业存续债券集中兑付压力不大，但对于零部件企业，需关注行业景气度变化以及下游整车企业客户风险传导的影响。
　　在“下半场”，我们首先测算了行业空间，综合考虑我国人均汽车保有量与欧美、日韩等国的差距，长远来看，我国汽车市场仍有很大的增长空间；另外我国新能源汽车下乡政策带动的区域下沉已成为行业增长的重要推动力。综合考虑我国汽车行业的市场空间以及行业整体负债率水平，存续债券规模和期限结构，我们认为我国汽车行业目前整体信用风险可控，但内部竞争激烈分化加剧。另外，行业的K型分化决定了出口是“下半场”企业竞争的第二“战场”，在内销承压的情况下，出海能力强的企业无疑更具竞争力。如果说电动化是“上半场”，那么“下半场”则是“智能化”。因此研发能力强，具有智能化优势的企业将占据竞争优势，同时也更能获得产品溢价，根据价格的K型分化，高价的智能化车型增速反而更好，意味着在下半场，智能化转型成功的企业将获得更大的优势；而相反，未能成功转型的智能化车企将可能被淘汰。