投资要点：
　　旺季逐步拉开帷幕，波司登产品、渠道积极发力，把握旺季销售机遇。产品端，公司强化四大心智品类（极寒、泡芙、高端户外、高端商务）布局，创新产品持续发力，首次订货会创新产品占比明显提高；聚焦TOP款打造，通过多轮筛选锚定市场潜力单品，前置供应链备货保障供给。设计师联名矩阵持续发力，Kim Jones打造的AREAL系列主打松弛老钱风，Errolson Hugh操刀VERTEX（EH）机能系列，两大高端设计师产品形成差异化产品供给，同时秋冬泡芙新品落地，覆盖高端户外、商务通勤多元消费场景。渠道端加速推进高势能门店扩张，今年计划新开10余家高势能店铺，落地杭州湖滨、西安赛格等全国核心商圈，高端店上新节奏较大盘提前两周，配套高效补货体系保障终端货品周转，充分承接高端消费需求。
　　上海兴业太古汇VERTEX作为华东首家VERTEX高端门店，经营超预期，高势能门店打造成效显著。门店于2026年6月开业，是华东首家VERTEX高端店，定位高端户外和城市通勤，货品以AREAL、VERTEX设计师系列为主。客群结构多元，包括游客、本地居民、周边白领客群等。门店通过老客私域导入、商场会员精准匹配、会员沙龙活动完成获客。该类高势能门店不单承担销售职能，更是品牌向上的核心载体，落地一线核心商圈，输出品牌最高阶产品矩阵，重塑消费者品牌认知，锚定高端客群，持续验证高端款、创新款销售爆发力。
　　从集团经营层面看，预计上半年业绩保持稳健增长，经营质量优异。预计波司登品牌4-8月全渠道零售流水增长10%，线上增长快于线下，直营增长快于经销。直营流水预计增长低双位数至中双位数，经销流水个位数增长，整体经营良性健康。就集团收入而言，由于上半年财年经销渠道的发货收入占比较高，而为了预防厄尔尼诺影响库存和销售，尽管经销商订货积极，公司主动放缓了经销商发货节奏，以减少其库存压力，叠加经销商部分换货在9月份体现，因而预计上半年波司登品牌收入小幅下滑；雪中飞预计保持双位数收入增长，OEM业务预计增长5%-10%。集团层面预计整体营收持平，净利润仍有望实现小幅正增长。
　　全年业绩指引维持不变，经营韧性凸显，在市场环境偏弱背景下仍领先行业。面对消费环境不确定性、羽绒原材料成本上行、冬季气温存在波动等多重外部变量，公司依旧坚守全年经营目标：集团收入至少实现中单位数增长，毛利率有望提升，利润增速快于收入增速，充分体现公司对自身产品力、渠道运营、供应链快反能力的信心。
　　持续实施股份回购，彰显中长期发展信心。公司在9月21日-23日已连续3日实施股份回购，累计回购1300万股，占总股本的0.11%，总金额约5152.38万港元，在消费环境存在不确定性背景下，回购动作向市场传递对自身产品实力、渠道表现及未来盈利前景的信心。
　　波司登深耕羽绒服行业五十年，以其深厚的行业积淀与高效的组织变革能力，从产品、营销、渠道、运营等全方面拓宽护城河。维持盈利预测，预计FY27-29年归母净利润分别为42.7/45.7/48.5亿元，对应PE分别为9/9/8倍。公司在羽绒服领域建立了较强的消费者认知，并积极拓展户外冰雪、功能性服饰等赛道，有望持续贡献增量，持续看好未来发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧风险；新产品表现不及预期风险。