长端美债收益率上行、叠加AI相关企业债供给的集中释放已经推高了云厂商的信用利差，并进一步抬升了整体的综合融资成本。9月亚马逊首次发行英镑债券，最终募集42.5亿英镑，约57亿美元。从相较国债的信用利差来看，其12/19年期债券信用利差分别1.06/1.00pct，较7月初发行的10/20年期美元债的0.76/0.94pct均显著走扩，考虑不同市场的风险溢价不同，对比谷歌今年2月发行的英镑债，16年期信用利差0.54pct，信用利差同样明显走阔。从认购倍数来看，此次亚马逊新发英镑债平均认购倍数2.5倍，较7月初发行美元债的1.6倍显著回升，但相比今年2月谷歌英镑债的4.5倍依然偏低。
　　9/12 OpenAICEO奥尔特曼在《财富》专访中明确表示2026年不会上市，IPO推迟至2027年且未作承诺。推迟上市背后主要有三重因素：安全治理压力、以时间换估值、盈利路径。从对产业链的影响来看，我们认为主要有三点：融资兑现节奏延后：亚马逊350亿条件性出资挂钩“2028年底前IPO或AGI”，软银300亿分三期支付且背负400亿过桥贷款，推迟上市直接加大资金兑现的时间压力，消息致软银股价单日暴跌13%。对上游硬件环节影响有限：IPO推迟不改变OpenAI的芯片采购轨迹，底层资本开支仍在，5大云厂资本开支指引合计超8000亿美元。大模型巨头资本化路径分化：Anthropic并未放缓上市节奏，预计10月中旬路演、11月中期选举前完成上市。
　　英伟达供应链融资：根据大摩测算，到2028年底，英伟达全口径信用敞口将扩大至约2,000亿美元。其中约1,700亿美元为或有敞口，分为三类：租赁相关约400亿：英伟达不提供贷款，而是签署算力租赁承诺，或为合作伙伴的租赁义务提供兜底担保，以自身Aa1/AA信用替代客户信用，帮助项目完成融资；潜在残值支持约650亿：英伟达联合Apollo、贝莱德、黑石、博枫、高盛、KKR六家机构设立5,000亿美元算力融资平台，为SPV中的GPU资产提供最高25%残值担保；新收入分成/信用支持模式约650亿：英伟达为neocloud设定保底租金收入门槛，云商GPU租金收入超过约定门槛后英伟达参与分成的信用增级安排。
　　风险提示
　　1、AI产业发展不及预期；
　　2、历史经验不代表未来；
　　3、由于统计口径不同，相关事件及数据梳理或有遗漏。