资本市场投融资综合改革已经推动社融增量数据中直接融资规模的加速提升。
　　美伊冲突以来黄金价格大幅波动。伦敦现货黄金价格一度跌破4000美元/盎司，近期黄金价格反弹至4600美元/盎司以上，9月又跌回4350美元/盎司附近。
　　我们认为黄金价格的波动有多方面因素所致：其一，黄金价格在2025年大幅上涨可能积累了较大的下跌风险，因而黄金的资产属性可能向风险资产漂移。因而，美伊冲突造成了地缘政治风险水平提高反而成为释放黄金价格下跌风险的导火索。其二，黄金投资需求在美伊冲突后明显下降。此前，黄金价格大幅上涨是双轮驱动的结果，即全球央行和黄金ETF持续净买入黄金。然而，美伊冲突之后，全球黄金ETF的购买行为明显逆转，1季度净买入规模下降至62.43吨，2季度转为净卖出44.84万吨。其三，央行购金也一度受到美伊冲突影响，去年4季度全球央行净买入黄金208.19吨，今年1季度大幅下降吨56.52吨。因此，目前来看，美伊冲突持续反复，年内黄金资产的投资价值可能偏低。但长期看，黄金价格的上涨趋势可能尚未结束，黄金资产的配置价值依然存在。
　　首先，货币属性对黄金价格的影响程度上升。主权货币充当国际货币的内在矛盾始终存在。布雷顿森林体系崩溃以来，每一轮美元周期的高点普遍低于上一个周期的高点，美元处于长期贬值的通道内。
　　其次，当前美国长期战略调整和美伊冲突加速冲击美元信用。美元信用长期下降并非近期出现的情况，而疫情后全球央行集体购金的触发因素还是与美国长期战略调整有关，而今年的美伊冲突进一步冲击了石油美元。
　　最后，货币属性下，全球央行会继续购金对冲美元信用下降。今年2季度全球央行净买入黄金288.86吨，达到过去6个季度以来新高。在此情况，随着市场逐渐接受美伊冲突对油价波动性提高的事实，黄金投资需求有望逐步改善，即重复全球央行持续购金最终导致全球黄金ETF也加入净买入黄金行列。黄金价格双轮驱动的上涨格局有望重新。
　　什么时候黄金价格会结束长期上涨趋势？从定性的角度看，美国长期战略调整结束。当前美国长期战略调整过程中出现一些相互矛盾的情况，一方面美国更重视西半球的利益，另一方面又在中东与伊朗爆发激烈冲突，特朗普上台后俄乌冲突也没有结束的迹象。这在政治上提高对美国、美元的不信任感。从定量角度看，当前黄金在全球外储的占比仅为25.12%，美元占比接近60%，除非二者差距进一步收敛，在此之前我们预计黄金价格可能将保持上涨趋势。
　　风险提示：地缘政治风险、国内政策落地不及预期、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。