事件：公司发布2026年中报，26H1实现营收77.37亿元（同比+34.25%），归母净利润12.06亿元（同比+24.76%），扣非归母净利润11.80亿元（同比+29.32%）。业绩增长系粤丰并表、存量业务增长及运营效率提升驱动，业绩表现符合我们预期。
　　固废主业量利齐升，运营效率提升与对外供热拓展构成核心经营抓手。2026H1固废处理业务收入48.08亿元，同比+63.06%，实现净利润11.84亿元，同比+63.63%；其中生活垃圾焚烧业务收入38.14亿元，同比+79.46%，净利润11.52亿元，同比+83.64%。上半年垃圾焚烧量达到1,385万吨，同比+82.5%，上网电量47.25亿度，同比+84.5%；整体吨垃圾上网电量提升至341度，原瀚蓝项目吨上网电量达到351度，粤丰项目吨发电量、吨上网电量分别提升至379.87度、332.77度，整合后的生产效能提升已开始兑现。对外供热方面，2026H1实现收入1.74亿元，同比+24.75%，供热量112.99万吨，同比+19.76%，累计已有31个垃圾焚烧发电项目签订供热协议，25个实现对外供热，供热业务仍具持续放量空间。
　　整合协同效应逐步显现，现金流修复趋势明确。公司对粤丰环保的整合已进入“深耕业务协同”阶段，协同路径包括资金统筹、贷款置换、集中采购、工程成本管理、垃圾拓展及供热拓展等多个环节。截至2026H1末，粤丰环保总贷款规模较交割日下降约27亿元，资产负债率由61.68%下降至55.82%，融资成本逐步压降。同时，公司拟通过发行股份及支付现金方式继续收购粤丰环保少数股权，若交易顺利实施，将实现粤丰环保100%并表，有望进一步增强协同整合效应。2026H1公司经营现金流量净额16.32亿元，同比+33.65%；年初至8月26日累计收回可再生能源补贴约4.77亿元，显著好于上年同期，现金流修复具备较强持续性。
　　佛山调水价落地后有望增厚供水收入，中期拟分红约2.28亿元。佛山市拟调增水价，假设水价涨幅为10%/15%/20%不同情景下，我们简易测算公司利润弹性分别对应为5%/7%/10%。公司拟实施26年中期分红约2.28亿元，占26H1归母净利润18.93%。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.8/24.1/25.2亿元，同比增速分别为15.7%/5.4%/4.6%；当前股价对应的PE分别为11/10/10倍，按照分红比例43%计算，对应股息率分别为4.0%/4.2%/4.4%，维持“买入”评级。
　　风险提示：应收账款回收风险；供热拓展不及预期，分红比例提升不及预期。