核心观点
　　8月28日，公司发布2026年中期业绩报告。2026年上半年，公司实现营业收入16.53亿元，同比增长10.6%，实现归母净利润2.19亿元，同比增长44.2%，业绩符合我们预期。公司收入端延续稳健增长，主要由于公司持续推进机构数量扩张。展望26H2，公司持续推进：1）AI技术赋能诊疗及经营效率提升；2）加速国际化布局进一步提升品牌渗透力；3）加速并购扩大规模优势；4）探索中医商业险以优化支付结构。我们看好公司持续增长潜力，有望逐步实现价值重估。
　　事件
　　公司发布2026年半年度报告，业绩符合预期
　　8月28日，公司发布2026年中期业绩报告。2026年上半年，公司实现营业收入16.53亿元，同比增长10.6%，实现归母净利润2.19亿元，同比增长44.2%，业绩符合我们预期。
　　固生堂宣派中期股息每股1.15港元，派息总额为2.44亿港元。
　　简评
　　业绩稳健增长，扩张持续推进
　　26H1公司实现营业收入16.53亿元，同比增长10.6%，主要由于：1）公司持续推进外延扩张，终端数量及业务同步增长；2）国内业务凭借“名医+品牌”优势，同店增长稳固，客流量持续提升。归母净利润同比增长44.2%，主要由于可换股债券等金融工具的公允价值增加所致，剔除该影响后，公司净利润同比增长9.6%为1.66亿元，匹配收入端增速。
　　线下业务稳健增长，扩张稳步落地
　　26H1分板块来看：
　　1）线下医疗机构：实现营业收入15.38亿元，同比增长12.5%，占主营收入为93%，其中客户就诊人次实现同比增长15.1%，客单价同比略下降3.9%，客户回头率同比增加0.5pct为69.8%，客户粘性持续增强，同时，公司海内外扩张计划稳步落地，国内门店数量达到93家，新加坡门店数量达到26家，稳步推进业务放量。
　　2）线上医疗健康平台：实现营业收入1.15亿元，同比下滑9.7%，占主营收入为7.0%，主要由于公司短期聚焦线下发展，展望后续，公司仍积极布局数字化和AI领域，未来将持续通过数字化和“互联网+”为医疗服务赋能，通过推出四诊仪等智能硬件设备提升远程中医疗服务中辅助诊疗能力，实现更广泛的客户群体覆盖。
　　海外业务方面，公司持续加速在新加坡市场的布局，国际化战略取得显著进展，2026年5月29日，固生堂新加坡Herren自建店正式开业；6月20日，固生堂与新加坡综合数字医疗平台1doc合作打造的新门店开业；6月23日，公司公告，附属公司新加坡固生堂近期拟收购新加坡Sante Wellness TCM（富康中医）100%股权，涉及大成店、后港店两家门店；固生堂新加坡市场一个月内密集落地了4家门店，累计拥有门店26家，本地化服务网络持续加密，规模化经营优势加速成型。我们认为，新加坡地区中医需求较为旺盛，此次规模性并购及自建有助于公司快速整合本地优质医疗资源，持续提升地区市占率。
　　全力打造国医AI分身，加速构建中医AI商业矩阵
　　26H1，公司积极布局数字化和AI领域，致力于将名老中医的诊疗经验全面数字化，对公司积累的高质量中医数据进行系统归纳总结，并借助于深度学习算法构建的能力，复制头部专家的诊疗能力、模拟专家思维，实现名医经验的传承与创新发展，有助于提升优质医疗资源的供给能力。展望后续，公司仍将继续完善国医AI分身建设，提升长期发展潜力。
　　展望26H2：并购持续落地，多举措稳步推进
　　展望26H2，在存量门店方面，公司将持续提升老店服务能力及经营质量，推动北上广深等地区渗透率实现进一步提升；在新增门店方面，公司将加快国内扩张脚步，同时立足新加坡加速拓展海外业务，有望逐步实现规模性海外收入。AI方面，从供给侧公司将通过名医AI助手+名医工作室年轻医生的模式，有望实现名医产能倍增。院内制剂方面，公司将持续新增院内制剂，为中药创新药研发奠定基础，26年预计公司院内制剂销售有望持续放量。支付端方面，公司积极构建医保+商保+自付的多层次支付体系，通过商业健康保险减轻患者自费负担，增强发展韧性。此外，公司将持续深挖消费场景，在面部针灸、中药面膜、美颜推拿等方面持续拓展，推进自费项目收入增长，有望逐步贡献业绩增量。
　　毛利率受结构影响，其余指标基本正常
　　26H1，公司综合毛利率为30.38%，同比下降0.25个百分点，主要由于结构影响。销售费用率为12.51%，同比增加0.7个百分点，主要由于销售团队增加；管理费用率降至6.0%，同比减少0.3个百分点，规模效应持续显现。其余财务指标基本正常。
　　盈利预测及投资评级
　　我们预计，公司2026-2028年实现营业收入分别为37.43亿元、43.04亿元和49.60亿元，归母净利润分别为4.16亿元、4.84亿元、5.68亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.78元/股、2.07元/股和2.42元/股，同比增长分别为18.1%、16.2%、17.3%，对应PE分别为13.8x、11.8x及10.1x。目前公司估值处于历史较低水平，同时持续推进分红与回购，看好公司持续增长潜力，有望逐步实现价值重估，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1、政策变化风险：公司的主营业务