固生堂公告1H26半年报业绩：实现收入16.5亿元（+10.6%yoy），归母净利润2.2亿元（+44.2%yoy，剔除可转债公允价值收益5459万元后，调整后净利润约1.65亿元）。展望2026年，考虑公司：1）内生增长逻辑稳健，门诊增长可观+复诊率高；2）门店扩张高速（国内+新加坡共119家门店，并新进驻马来西亚及香港），我们看好公司26年归母净利润稳健增长，考虑公司优异的股东回报（26-28年预期股息率7%，叠加过去12个月累计回购注销4.2亿港元，回购收益率约7%），维持“买入”评级。
　　国内业务：内生稳健医生量效齐升，加大并购整合及消费医疗布局
　　公司整体1H26线下门店收入15.4亿元（+12.5%yoy），门诊人次+17.5%yoy（其中同店+12.9%yoy），整体ASP因低客单价类消费医疗高增长（1H26+20%yoy）略下降。其中中国业务仍为当下主导，我们看好26年国内维持双位数收入增长，基于：1）内生方面，受益高复诊（复诊人数1H26+12%yoy）、会员粘性攀升（会员1H26收入占比47%，较1H25+5.5pct）及医生量效提升（1H26新增医生2657人，新医生贡献收入+50%yoy）；2）外延方面，公司截至当前仍有18家已签约门店即将下半年完成交割，并计划成立国内并购基金，27年底前进入重庆、青岛等8个国内二线及省会城市；3）公司专门成立消费医疗团队，在北京、武汉、成都等高端商城开设消费店积极布局轻养业务。
　　海外扩张：新加坡已具规模，看好新入香港及马来西亚市场潜力
　　海外方面，新加坡市场1H26收入增长14倍，门店数量达26家，我们看好新加坡业务持续高增长，主因：1）单店盈利模型已经跑通（首店宝中堂上半年收入增长超200%，单店利润率约30%）；2）加大特色服务布局，聚焦推拿针灸为主的外治服务。此外，公司加大马来西亚及香港布局：1）马来8月完成永生集团收购获得10家门店；2）香港8月4家门店开业，未来将搭建肿瘤专科，聚焦长者医疗支付优势。
　　院内制剂已形成产品矩阵，AI名医全链条赋能
　　院内制剂方面，截至1H26固生堂已累计备案20款院内制剂（其中4款通过新加坡HSA认证），我们看好核心单品（孕保膏、健脾化脂膏等）销量持续高增。AI布局方面，公司上半年AI相关收入超9000万元，已发布多个名医分身（新加坡青年医生也已使用），并看好AI精准服务用户，在智能导诊、专慢病管理等环节增效，看好AI业务年内过亿收入贡献。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年经调整EPS预测2.01/2.28/2.55元。我们给予公司26年20倍PE（可比公司26年平均28倍，考虑A/H流动性差异），维持目标价45.68港币，及“买入”评级。
　　风险提示：线下门店扩张速度缓慢风险，政策风险，人才流失风险，新店整合不顺利相关风险，海外市场开拓不顺利风险。