贵金属：美伊冲突持续+超预期非农数据，9月加息预期得到提振；但特朗普施压降息、沃勒鸽派发言、其他不及预期的经济数据依然为9月加息是否落地提供不确定性，重点关注下周美国CPI数据。此外，也要关注到美国财政与货币之间的矛盾，我们维持年内美联储难以极端鹰派的观点，并建议关注贵金属权益市场的结构性机会；往后看，AI通胀和美国财政端有望继续创造黄金的利多环境，我们对后续的市场流动性保持乐观，并建议持续关注贵金属板块的高配置价值。
　　（1）油价因美伊冲突持续而上涨，全球主要长债收益率同步走高，叠加美国非农就业数据大超预期，9月美联储加息概率已近60%。
　　本周美国对伊朗发起新一轮打击，伊朗则用重型导弹打击约旦美军营地；在此背景下，布油本周收至95.85美元/桶的高位。
　　受上周沃什鹰派表态影响叠加油价冲击，本周全球主要长债收益率同步走高（包括美、日、德、英、澳等），加息预期升温、压制贵金属。
　　此外，美国非农数据大超预期，再度助力加息预期升温：美国8月非农就业+16.2万人，预期5.6万人，前值由-2.3万人上修至2.1万人，6月由2万人上修至3.1万人，合计上修5.5万人；失业率4.1%，预期4.1%，前值4.1%；就业参与率61.6%，预期61.4%，前值61.4%。
　　根据CEM，当前市场预期美联储9月加息25BP的概率已近60%，年内至少加息1次的概率高达98%。
　　（2）但9月沃什是否落地加息尚有不确定性，重点关注下周的美国CPI数据，后者或为9月美联储议息决策的重要参考。
　　首先，在超预期非农数据公布后，特朗普却再次呼吁美联储降低利率，展现其对低利率环境的明晰诉求。
　　其次，美联储沃勒在本周展现鸽派态度，一度提振贵金属走势。沃勒表示：目前的利率设定可以使美国回到2%的通胀水平，近期数据显示“通胀正在出现一些缓和迹象”；经过修正，核心（通胀）数据可能显著下降；给通胀回落一个机会，可以等一个议息会议再做决定。
　　再次，8月非农就业仍有结构性隐忧：1）劳动参与率虽有小幅回升，但仍处低位。2）大部分就业增量高度集中于地方教育、基础医疗以及低薪服务业等领域，高薪与高生产率行业的招聘依然疲软，对经济内生动能的拉动作用有限。
　　最后，本周同样公布了美国一些不及预期的经济数据。1）美国8月ISM制造业PMI为54.6，预期55.2，前值55.6。2）美国8月ADP就业人数+3.8万人（预期4.8万，前值自4.4万上修至4.6万），创下今年1月以来最低月度增幅。
　　（3）此外，也要关注到美国财政与货币间的默契与矛盾
　　默契在于：面对长债利率飙升、长短利差走扩、市场投下不信任票，二者会配合行动以寻求重塑各自的信誉，这与当下情况十分相符——货币鹰派挺短端利率、财政回购压长端利率。
　　矛盾在于：虽然影响幅度存在差异，但货币的鹰派对长短端利率均有提振作用，这为本就效用“捉襟见肘”的财政回购再添压力。
　　①考虑到美国长债存量远少于短债，叠加2027-2028年美国将迎来3万亿美元短债再融资压力，若美国财政端坚定流动性支持、修复自身信誉，进一步的加码操作或是必然，但这与货币端的紧缩态度相矛盾。
　　②而货币端若坚持紧缩操作，则也要面临美债“高余额+高利率”的现状或已接近触及美国财政承受底线的现实，这与财政端的诉求相矛盾。
　　在此货币与财政的矛盾之下，叠加近期疲软的经济数据，我们维持美联储年内难以极端鹰派的判断。即使9月实质性加息，我们认为可将其视作对贵金属板块的利空出尽、靴子落地，进而有望给金价解开3月以来的最大“枷锁”。
　　（4）而将目光放远，即使进入加息周期，但美联储加息≠黄金熊市，AI在发展阶段也可以成为黄金的朋友。
　　美联储开启加息周期=黄金进入熊市的逻辑链条是片面的，历史上多次出现过EFFR与金价同涨的区间，如1972-1974年、1977-1980年、2004-2007年等，上述区间也伴随着美国通胀的持续上行。换言之，通胀本身其实是黄金的朋友，待到加息周期开启后若仍难以遏制通胀，黄金的表现会非常亮眼。
　　而加息难以遏制通胀，往往出于：1）通胀来自外部冲击或信用问题，但彼时的经济环境难以支撑陡峭加息，或者必须辅以较宽松的财政政策。2）通胀来自非常旺盛的需求端，加息难以对经济迅速降温，全球商品繁荣。
　　因此对于黄金而言：1）若美国信用和经济问题加剧，叠加逆全球化带来的冲击，进而出现通胀中枢上移+财政被迫宽松，届时即使美联储处于加息周期，黄金也有望与利率同涨。2）若AI技术发展可带领全球进入新经济周期，但其从供给侧带来的技术通缩是偏长期的叙事，短期需要付诸的行动是高额资本开支与政策资源倾斜（如财政端的流动性投放等），进而从需求侧带来相关行业通胀；若将AI类比本世纪初入世的中国，参考2004-2007年，黄金的涨幅也可非常亮眼。
　　（5）贵金属核心观点：
　　短期来看，沃什的鹰派表态和超预期的非农数据让市场加息预期重燃，贵金属短期被压制。然而也要关注到美国财政和货币之