公司发布2026年中报，上半年业绩阶段性承压，矿山销售后移及成本上涨拖累投资收益。2026H1公司实现营业收入20.25亿港元，同比增长19%；实现归母净利润0.80亿港元，较上年同期0.68亿港元亏损扩大18%。毛利由上年同期-2.47亿港元收窄至-1.19亿港元，但谢公司及奥公司投资收益合计由2025H1的3.06亿港元下降至1.38亿港元，同比下降55%，成为利润承压的主要原因。主要原因为：部分原计划上半年交付的天然铀推迟至下半年，同时受硫酸价格上涨影响矿山单位成本明显提升，我们认为本次利润下滑具有一定阶段性，上半年业绩并不能完全反映全年的盈利水平。
　　自产贸易盈利明显修复，新包销定价机制开始兑现，国际贸易亏损亦显著收窄。2026H1自产天然铀包销量为173吨，同比下降67%，但平均售价由71.1美元/磅大幅提升至87.9美元/磅，平均成本为83.5美元/磅，毛利由2025H1亏损约1800万港元转为盈利约1500万港元；国际贸易销量由812吨增长至1173吨，收入增至17.18亿港元，毛损由2.29亿港元收窄至1.34亿港元。2026-2028年自产铀销售机制调整为“30%基价+70%现货指数”，对应基价分别达到94.22/98.08/102.10美元/磅。我们认为，随着上半年延后的自产铀有望在下半年交付，新定价机制有望进一步释放包销业务盈利弹性。
　　矿山生产整体平稳，扎矿正式投产打开中长期产量成长空间，但短期需关注硫酸价格对成本端的扰动。2026H1谢矿、伊矿、中矿、扎矿分别生产133/200/782/133吨铀，合计1248吨；其中奥公司旗下中矿及扎矿完成计划的101%，谢公司受硫酸供应不足影响完成计划的97%。受硫酸价格上涨、矿山准备工作增加等因素影响，公司披露四座矿山加权单位生产成本同比上涨43%至39美元/磅。另一方面，扎矿一期500吨铀/年项目已于2026年7月29日正式投产，公司预计2027年实现一期达产；公司目前权益资源量及储量约1.76万吨铀。我们认为，短期成本压力不改公司中长期资源扩张逻辑，扎矿进入投产阶段后权益产量有望逐步增长。
　　天然铀中长期供需趋紧逻辑进一步强化，长贸价格持续创新高，2028年后公用事业敞口需求或将快速上升。UxC预计，全球核电装机将由2025年的402.8GWe增长至2045年的684.6GWe，而公用事业未锁定的天然铀需求或将从2026年的692吨迅速增加至2028年的9231吨、2029年的14616吨，2035年进一步达到68269吨。与此同时，2025-2030年全球二次供应UxC预计下降55%，现役矿山供给与需求之间的缺口自2028年开始或将扩大，新建矿山通常需要10-15年的开发周期。2026年7月天然铀长贸价格已升至94美元/磅附近、创2008年以来新高。我们认为铀价中枢继续上移的产业基础仍然稳固。
　　盈利预测与评级：公司背靠中广核集团，兼具市场和资源双重优势，未来铀价中枢仍有望维持高位,但考虑到硫酸因素导致成本上涨，我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润至8.98/10.90/12.49亿港元，同比增长98.4%/21.3%/14.6%，公司2026年对应PE为20X，维持“买入”评级。
　　风险提示：铀价波动风险、海外资源政策与运营风险、客户集中度较高风险