核心观点
　　事件：公司发布2026半年报，其中2026H1公司收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为105.4/26.0/24.5亿元，分别同比-28.8%/-40.1%/-42.1%；经测算，2026Q2公司收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为23.5/1.6/0.2亿元，分别同比-36.9%/-78.0%/-96.6%，期间销售收现同比下滑3.6%，2026Q2收入表现低于预期，深度调整延续。
　　省内竞争加剧，次高端以上价位受压制。分区域看，2026H1公司省内、省外收入分别同比-38.3%、-19.7%，省内收入下滑明显，主要系省内挤压式竞争加剧，公司渠道仍处于蓄力阶段，省外调整推测主要系山东、安徽区域受影响明显。分产品看，2026H1公司中高档酒、普通酒收入分别下滑28.4%、32.2%，推测下滑幅度梦之蓝M6+/M3+>天之蓝/海之蓝，次高端以上价位仍受明显需求侧压制。
　　产品结构影响毛利率表现，叠加费率波动净利率承压。2026Q2公司毛利率同比7.1pct，预计主要系次高端以上价位产品需求承压导致产品结构下移。费用端，刚性支出以及规模效应收缩导致公司费率波动较大，Q2销售/管理/研发/财务费用率分别+6.1/+8.3/+1.2/+0.8pct。综上，2026Q2公司扣非归母净利率同比-15.6pct。
　　深度调整延续，公司仍处于转型阶段。公司连续多个季度收入负增长，我们认为核心因素按权重主要系：1）渠道2021年以来处于修复阶段，渠道推力相对弱化。从库存维度看，公司库销比改善明显，但核心在于产品盈利空间收窄、渠道推力放缓，库存周转率仍相对较低；2）2024年核心压力在于次高端，2025、2026年白酒需求侧压力扩散至高端价位，白酒价格带下沉延续，省外高端价位竞品挤压明显。
　　盈利预测与投资建议
　　根据公司2025年公告，更新2025年财务数据，基于2025年基数并结合2026H1公司经营情况，下调2026-2027年预测，并新增2028年预测。我们预计公司26-28年EPS分别为1.20、1.33、1.49元（26-27年EPS前值为3.85、4.50元）。参考可比公司，给予公司2026年35倍市盈率，下调目标价至42.00元（前值为84.70元），考虑到公司仍处于转型阶段，调整至增持评级。
　　风险提示
　　白酒消费疲软、省内竞争加剧、省外推广不及预期。