核心观点
　　公司发布2026年半年报，业绩符合预期。胰岛素类似物持续放量，成为驱动公司业绩增长的核心动力，期待后续取得更多市场份额；利拉鲁肽持续放量，叠加新引进的德谷门冬双胰岛素和德谷胰岛素产品，有望为公司带来新的业绩增量。公司持续推进国际化进程，门冬胰岛素美国获批，后续将持续释放业绩；公司持续推进欧洲等其他海外市场准入，有望进一步带动海外收入快速增长。公司研发管线持续优化，司美格鲁肽、超速效赖脯胰岛素等产品进入上市审评阶段，期待后续进展。
　　事件
　　公司发布2026年半年报，业绩符合预期
　　8月25日，公司发布2026年半年报，上半年实现：1）营业收入15.53亿元，同比增长11.13%；2）归母净利润2.96亿元，同比增加37.32%；3）扣非归母净利润2.96亿元，同比增长35.55%；4）基本每股收益0.15元。业绩符合预期。
　　简评
　　胰岛素类似物驱动业绩增长，盈利能力显著提升
　　2026Q2公司营业收入8.05亿元，同比增长11.52%；归母净利润1.69亿元，同比增长55.54%；扣非归母净利润1.69亿元，同比增加52.28%。上半年公司收入端实现稳健增长，主要由于胰岛素类似物产品销量增长明显，带动国内销售收入增加。利润端增速快于收入端，除了收入增长带动外，主要由于公司加强经营质效提升，各项费用率同比下降所致。
　　胰岛素类似物持续放量，推动产品结构升级。2026年上半年，公司胰岛素类似物销量突破2000万支，同比增速约35%；胰岛素类似物制剂收入占胰岛素制剂总收入的比重提升至约56%，同比提升约8pct，推动公司胰岛素产品结构持续升级。GLP-1产品利拉鲁肽注射液也延续高速放量趋势，销量同比增长超60%。公司积极通过战略合作拓展产品矩阵，26Q1与惠升生物签署协议，取得德谷门冬双胰岛素注射液和德谷胰岛素注射液在中国大陆地区的独家商业化权益，进一步丰富了公司在双胰岛素及基础胰岛素领域的产品布局，期待后续为公司培育新的增长动能。
　　国际化持续推进，门冬胰岛素美国获批。26H1公司海外收入0.82亿元，同比下降25.31%，主要由于巴西项目交付节奏变化所致。欧美市场方面，公司与健友股份合作开发的门冬胰岛素于2026年7月获美国FDA上市批准，成为首个获得美国FDA上市许可的国产门冬胰岛素。同月，公司门冬胰岛素原料药生产基地获得欧盟GMP证书，为门冬胰岛素在欧盟的上市申报奠定基础。甘精胰岛素、赖脯胰岛素在欧美的注册工作也在有序推进。新兴市场方面，上半年公司利拉鲁肽、人胰岛素注射液系列产品获得巴西及马来西亚GMP证书，人胰岛素原料药产品获得巴基斯坦DRAP批准信，利拉鲁肽注射液在尼加拉瓜获批上市。2026年8月，甘精胰岛素原料药产品获得巴基斯坦DRAP批准信。
　　优化研发管线组合，多款产品处于临床后期及上市审评阶段。研发管线方面，公司司美格鲁肽（THDB0225）与赖脯胰岛素25R上市许可申请已获得CDE受理；超速效赖脯胰岛素（THDB0206）T1DM和T2DM双适应症III期临床均已完成，正在准备NDA申报资料；德谷胰岛素利拉鲁肽注射液已完成III期临床试验末例出组，正在进行数据清理。创新药管线方面，GLP-1/GIP双靶点激动剂（THDBH120）减重适应症II期临床已完成数据库锁定，正在整理临床总结报告；XO/URAT1双靶点抑制剂（THDBH150/ THDBH151）IIa期临床试验达到主要终点目标。公司终止THDBH110/THDBH110胶囊研发项目，研发管线组合得到进一步优化。
　　各项费用率同比下降，带动盈利能力提升
　　2026年上半年公司毛利率70.79%，同比增长0.40pct，基本保持稳定。销售费用5.56亿元（+0.01%），销售费用率35.82%（-3.98pct）；研发费用0.76亿元（-6.26%），研发费用率4.87%（-0.90pct）；管理费用1.25亿元（+7.38%），管理费用率8.08%（-0.28pct）；财务费用486.95万元（-49.42%），财务费用率0.31%（-0.38pct）。公司各项费用率同比下降，带动利润端同比增速快于收入端，盈利能力显著提升。经营净现金流5.33亿元，同比增长62.42%，主要由于销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。资产减值0.18亿元（-31.17%），主要由于计提THDBH110/THDBH110开发支出减值准备所致。
　　2026年下半年展望：胰岛素类似物放量有望持续，期待海外市场贡献业绩增量
　　公司作为国内二代+三代胰岛素龙头，上半年胰岛素类似物持续放量，收入占比进一步提升，成为驱动公司业绩增长的核心动力，期待后续取得更多市场份额；利拉鲁肽持续放量，叠加新引进的德谷门冬双胰岛素和德谷胰岛素产品，有望为公司带来新的业绩增量。公司持续推进国际化进程，门冬胰岛素美国获批，后续将持续释放业绩；欧洲市场海外巨头逐步退出胰岛素市场，公司抓住机会持续推进准入，有望进一步带动海外收入快速增长。公司研发管线持续优化，司美格鲁肽、超速效赖脯胰岛素等产品进入上市审评阶段，期待后续进展。
　　盈利预测与投资评级
　　我们预计公司2026~2028年营业收入分别为34.38亿元、39.37亿元和44.43亿元，分别同比增长16.6%、14.5