投资要点：
　　全年业绩实现扭亏为盈，26Q1生物制品税收变更压力下增速超预期。2025年，公司实现营业收入29.47亿元（YoY+46.66%），归母净利润12.19亿元，扣非归母净利润3.75亿元。2026Q1，公司实现营业收入7.48亿元（YoY+14.76%），归母净利润1.27亿元（YoY+16.15%），扣非归母净利润1.27亿元（YoY+15.72%）。2025年公司毛利率为70.33%（（YoY-3.57pct），归母净利率为41.36%（（YoY+43.49pct），扣非归母净利率为12.72%（（YoY+13.18pct）；2026Q1公司毛利率为71.62%（YoY+2.30pct），归母净利率为16.96%（YoY+0.20pct），扣非归母净利率为17.02%（（YoY+0.14pct）。2025年，公司销售费用率37.60%（（YoY-15.70pct），管理费用率6.14%（YoY-2.87pct），研发费用率5.67%（（YoY+0.73pct）；2026Q1公司销售费用率36.56%（（YoY2.06pct），管理费用率8.56%（YoY-1.82pct），研发费用率4.79%（YoY-0.99pct）。
　　胰岛素类似物销量大幅增长，利拉鲁肽快速放量。公司把握新一轮胰岛素集采续标带来的战略机遇，迅速推进胰岛素系列产品的医院准入与销售放量。公司全系列胰岛素产品以A类/A1类中选，总签约量约4500万支，较首轮集采实现大幅增长。胰岛素类似物全年销量同比增幅超100%，公司人胰岛素及胰岛素类似物销量市场份额继续位列行业第二，仅次于诺和诺德；各类胰岛素市场份额均实现进一步提升，其中人胰岛素市占率继续攀升至45%以上，稳居国内第一；甘精胰岛素市占率稳步提升至15%以上；门冬系列胰岛素市占率正迅速扩大。GLP-1产品方面，公司利拉鲁肽注射液2026Q1销量同比增长约60%，GLP-1业务有望成为公司第二增长曲线。
　　海外增长势头强劲，欧美注册获得里程碑突破。公司加速推进多款产品的海外商业化进程，依托稳定可靠的产品质量和不断丰富的产品体系，积极拓展国际市场。2025年海外市场实现收入2.03亿元，同比增长97%。胰岛素产品方面，公司已与健友股份达成战略合作，共同进军美国胰岛素市场，其中门冬胰岛素美国BLA获FDA受理，欧盟MAA获EMA受理，并已在印度尼西亚、多米尼加获批上市；甘精胰岛素在缅甸获批上市。GLP-1产品方面，公司利拉鲁肽注射液国内已获批上市，并与科兴制药合作加快推动其在海外17个新兴市场的注册和申报进程，目前已接受其中埃及卫生部GMP现场审计、通过巴西GMP现场审计并已取得巴西GMP证书、获哥伦比亚GMP证书，成功在秘鲁获批上市。
　　研发管线稳步推进，产品矩阵日益丰富。2026年2月，公司司美格鲁肽生物类似物完成Pre-NDA申请，NDA申报工作全面推进。公司与惠升生物已签署《商业化合作协议》，取得其旗下德谷门冬双胰岛素注射液、德谷胰岛素注射液在中国大陆地区的独家商业化权益。
　　盈利预测及估值：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.69/6.54/7.55亿元，对应2026年5月12日收盘价，PE为31.2/27.1/23.5倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、产品研发不及预期风险、政策监管风险等。