公司发布26中报，26H1实现收入39.7亿美元，同比-2.2%，归母净利润0.72亿美元，同比-57.9%，其中，制造业务收入26.7亿美元，同比-4.7%，归母净利润0.50亿美元，同比-67.9%，零售业务（宝胜）收入人民币89.7亿元，同比2.1%、归母净利润人民币2.44亿元，同比+29.8%，对集团贡献归母净利润0.22亿美元，同比+38%。26H1利润下滑主要系制造业务订单排程失衡致产能负载不均、产效承压，叠加人工及制费上涨、关税分摊和新厂爬坡。
　　制造业务量降价增，订单排程失衡致产效与利润率承压
　　26H1制造业务收入26.7亿美元，同比-4.7%，其中鞋履出货量同比-6.4%至1.19亿双，ASP同比+1.6%至20.95美元/双，宏观不确定性、关税政策及通胀风险下终端备货保守、品牌客户下单更为审慎，致出货量承压，公司通过优化订单产品组合推动单价逆势向上，2Q26 ASP同比+0.9%至21.35美元。分品类看，运动鞋/户外鞋收入20.65亿美元，同比-5.1%，休闲鞋及运动凉鞋收入4.20亿美元，同比-3.4%，鞋底、配件及其他收入1.81亿美元，同比-3.3%。分地区看，美国收入占比29.8%、同比+0.7%，其他地区占比31.7%、同比-2.1%，欧洲占比26.3%、同比-8.8%，中国大陆占比12.2%、同比-13.6%。
　　制造业务毛利率受产能负载不均影响，印尼印度产能拓展有序
　　26H1制造业务毛利率同比-3.4pct至14.3%，主要系订单于月度及各厂间高度波动、产能负载不均致产效下降，叠加人工及制费成本上涨、关税分摊与新建厂区爬坡，26H1人工及制费占收入比同比+4.0pct至50.7%，原材料占收入比同比0.6pct至35.0%。
　　费用端管控严谨，SG&A金额同比-4.0%至2.76亿美元、费用率10.4%（同比+0.1pct），部分抵销经营反杠杆，26H1制造业务经营利润率同比-3.7pct至2.2%，归母净利率同比-3.6pct至1.9%。
　　零售业务利润率逆势修复，积极引进新品牌应对主要品牌政策调整
　　26H1宝胜实现收入人民币89.7亿元，同比-2.1%，以美元计收入同比+3.5%至13.06亿美元，毛利率同比+0.4pct至33.9%，主要系线下直营折扣同比改善低单位数、老旧库存占比低于9%，库龄结构健康；SG&A费用率同比-0.6pct至30.9%，来自宝胜总员工人数同比约-10%至1.73万人、直营门店数同比-8.7%至3,110家（较25年末净关200家），人效与租金管控成效显现，26H1经营溢利人民币3.48亿元，同比+23.4%，经营利润率同比+0.8pct至3.9%，归母净利润人民币2.44亿元，同比+29.8%。
　　盈利预测及估值
　　公司作为全球运动鞋制造龙头和中国第二大运动品牌零售商，制造业务深度绑定Nike、Adidas、Asics等运动品牌客户，期待品牌需求好转，恢复下单节奏，新产能拓展有序进行彰显中长期稳健成长信心，预计26-28年公司实现收入78/79/82亿美元，同比-3.0%/1.7%/3.7%，归母净利润分别为2.3/2.9/3.3亿美元，对应增速-38.4%/+23.5%/+14.3%，对应PE为11.9/9.7/8.5X，2025年公司分红率达70%，对应26年股息率为6%，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费需求不及预期、贸易摩擦风险、劳动力工资上涨风险