事件描述
　　8月12日，公司披露2026年半年报，2026H1，公司实现收入39.72亿美元，同比下降2.2%，实现归母净利润7199.8万美元，同比下降57.9%。公司董事会建议派发中期股息每股0.4港元，同比持平。
　　事件点评
　　2026Q2制造业务鞋履出货量跌幅环比收窄，销售毛利率环比下滑。制造业务方面，2026H1，制造业务实现收入26.66亿美元，同比下降4.7%。量价拆分看，2026H1，公司成品鞋履出货量为1.19亿双，同比下降6.4%，销售均价同比增长1.6%至20.95美元/双。2026Q2，鞋履出货量同比下降4.8%，跌幅较上一季度有所收窄。2026H1，制造业务产能利用率为91%，同比下滑2pct。2026H1，制造业务毛利率同比下滑3.4pct至14.3%，主因订单需求不足导致营运反杠杆、各地产能负载不均，以及人工成本增加；其中2026Q2，制造业务毛利率为13.8%，同比下滑4.0pct，环比下滑1.0pct。2026H1，销售、分销及行政开支占营收比重同比提升0.1pct至10.4%，其他净开支占收入比重同比提升0.2pct至1.7%，主因汇兑损失影响。2026H1，经营利润率为2.2%，同比下滑3.7pct；制造业务实现归母净利润4976.8万美元，同比下降67.9%，归母净利润率1.9%，同比下滑3.6pct。
　　2026年零售业务门店延续调整，但门店经营效率提升。零售业务方面，2026H1，零售业务实现收入89.65亿元，同比下降2.1%，主因门店数量同比下降8.7%；拆分门店运营指标看，客流量跌幅收窄、成交率有所提升、客单价保持稳定，平均门店月店效有所提升。截至2026H1末，中国大陆直营门店为3110家，较年初净减少200家。2026H1，零售折扣同比改善低单位数，受益于严格的折扣管控，零售业务毛利率为33.9%，同比提升0.4pct；叠加有效的费用管控，零售业务经营利润率为3.9%，同比提升0.8pct；零售业务实现归母净利润2.44亿元，同比增长29.8%，归母净利润率2.7%，同比提升0.6pct。
　　投资建议
　　2026年上半年，公司制造业务面临品牌下单谨慎、订单需求不足的不利影响，营收同比下滑；同时，受制于各地产能负载不均、员工人数及人工成本上升，盈利能力面临挑战，2026Q2季度盈利能力进一步下滑。零售业务整体表现稳定，经营效率改善，且零售折扣及库存管控良好，盈利能力提升。考虑制造业务上半年明显承压、7月营收降幅较上半年有所扩大，我们下调公司盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为78.05/81.95/85.23亿美元，同比增长-2.8%/5.0%/4.0%；归母净利润为2.26/2.76/3.21亿美元，同比增长-40.6%/22.2%/16.1%，8月12日收盘价对应公司2026-2028年PE分别为12.3、10.1、8.7倍，维持“买入-A”评级。
　　风险提示
　　制造业务订单不及预期；产能爬坡不及预期；国内消费恢复不及预期；汇率大幅波动。