事件：26H1公司营收同比+1.2%至242.4亿元；归母净利润同比-10.7%至51.7亿元，还原深圳总部相关收益基数影响后核心利润同比微降。分业务看，啤酒业务还原后EBIT同比保持增长，主要系白酒行业持续调整背景下白酒业务拖累整体表现。
　　26H1公司啤酒业务实现量价齐升。26H1公司啤酒营收增2.2%至236.7亿元，其中销量同比+1.7%至660万吨，跑赢行业，吨价+0.5%。分产品看，26H1次高端及以上产品销量同比增幅超10%、占比超过26%，普高档及以上产品销量同比增约15%，其中喜力高基数下维持20%+增长、老雪和红爵分别增40%+/80%+，次高档三个新品销量共贡献次高档及以上产品增量7%+。26H1代加工销量超5w吨。
　　成本阶段性承压、费用精益彰显业绩韧性。26H1啤酒吨成本同比+2.3%，主要系铝材压力较大，导致啤酒毛利率同比-1.0pct（25H1成本红利集中释放，毛利率历史新高）。费用端预计管控良好，同时三精主义持续提升经营效率。综上，26H1啤酒EBIT实现72.3亿元，同比持平；若剔除投资搬迁协议确认收益影响，还原后啤酒EBIT同比+1.2%至71.2亿元，对应EBIT margin同比微降0.3pct。
　　我们认为在弱需环境下公司经营周期处于较好阶段，从而能够平衡增长与业绩韧性。1）公司以坚持增长作为第一策略，作为行业龙一过去3年仍能保持份额微增。2）我们预计近年来公司高端产品份额提升明显且目前成长性仍较好，次高档产品矩阵不断丰富。目前公司中高端以上产品占比仍较为有限+部分产品尚在投入期，叠加需求疲弱，因此表观高端化对ASP贡献体现较小。但伴随未来次高档及以上产品占比持续提升，有望拉动吨价再上台阶。3）公司啤酒业务销售费用率拐点已在22年显现，叠加三精主义策略持续提升经营效率，进一步提振中期利润率水平。
　　盈利预测与投资建议
　　维持“买入”评级。考虑到Q3以来台风多雨天气对公司部分主销区销售带来不利影响，以及白酒业务仍处于调整阶段，结合26H1公司经营情况略下调26-27年预测，并新增28年预测。我们预计公司26-28年EPS分别为1.66、1.80、1.86元（26-27年前值分别为1.83、1.90元）。参考可比公司，给予公司2026年15倍市盈率，下修目标价至28.87港元（前值35.35港元，人民币/港币=0.86）。
　　风险提示：白酒产业压力未能如期缓解，金沙持续计提减值；原料成本波动；餐饮恢复不及预期。