摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年8月20日发布的题为《Resilientmargins》的报告，在乘用车销售疲弱导致二季度销量下滑的情况下，并未阻止福耀利润率提升的势头，其经常性毛利率同比上升0.42个百分点（不包括美国海关税款返还），这得益于产品结构改善和成本控制。中信里昂预计，二季度已经是中国乘用车（PV）的低谷，三季度/四季度应会环比复苏。中信里昂认为，福耀可凭借其高附加值产品渗透率的逐步提升，稳步穿越行业下行周期。
　　经常性毛利率上升0.42个百分点，尽管销量下滑
　　福耀持续改善的产品结构有助于缓解汽车销售走弱带来的逆风。剔除美国海关税款返还影响，上半年ASP上升8.7%，汽车玻璃国内/海外销售上升4.8%/5.1%。生产效率提升和纯碱成本下降意味着二季度毛利率上升0.4个百分点（不包括美国税款返还）。福耀继续慷慨回馈股东，中期股息派息率为66%。
　　不断提升的高附加值产品结构缓解宏观压力
　　福耀高附加值的产品结构在2026年上半年持续改善，高附加值产品占收入59.7%，同比上升8.0个百分点。随着汽车智能化趋势持续，中信里昂预计高附加值产品（例如HUD、声学玻璃、调光玻璃）将在30万元以下价格区间车辆中的应用增加。在欧洲带动下，海外市场相较国内市场可能实现更强增长，并受市场份额扩张支撑。
　　确认二季度为低谷；宏观逆风将在下半年缓解
　　中信里昂预计，二季度将成为中国乘用车市场的低谷，受季节性因素影响，三季度销售将环比上升。中信里昂预计，持续的效率提升和纯碱成本趋稳将有助于抵消运费和折旧摊销压力。预计福耀美国工厂二期将于9月底前恢复生产。产能利用率的提升应会增强美国业务利润率。
　　催化因素
　　海外市场，尤其是美国市场，电动车渗透率快于预期。更有利的原材料价格。
　　投资风险
　　主要风险包括：1）中国及全球汽车行业放缓，影响产品需求；2）竞争加剧，主要来自现有参与者加速扩产；3）原材料成本上升，尤其是用于制造浮法玻璃的原材料，如燃料（天然气）和纯碱；4）新生产设施爬坡慢于预期，尤其是位于海外的设施，以及这些新工厂盈利能力低于预期；5）不利的汇率变动，例如元升值；以及6）国际业务敞口增加带来的政治风险。
　　公司概况
　　福耀玻璃由曹德旺先生于1987年在福州创立，是全球领先的汽车玻璃制造商，拥有30年的行业经验和专业知识。公司总部位于中国福建，也在美国和俄罗斯布局生产设施，在全球拥有14个生产基地，包括自建/收购的浮法玻璃设施。福耀向整车厂销售汽车玻璃产品（约占汽车玻璃收入的85%），也向汽车玻璃售后维修市场销售（约占汽车玻璃收入的15%）