核心观点
　　磷化铟衬底再度涨价，行业景气度持续上行。8月17日根据《台湾经济日报》报道，受AI光通讯需求爆发影响，磷化铟基板与磊晶严重供不应求，第4季将再涨价超过10%，创史上最大单次涨幅。根据SMM数据，截止26年7月，4寸磷化铟衬底均价已同比上涨34.3%，带动上游原料精铟的均价已同比大幅上涨114.3%。磷化铟作为第二代化合物半导体材料，其电子迁移率达到硅材料的4倍以上，是当前唯一可实现大规模量产，且能精准适配光纤通信1310nm和1550nm两大波段窗口的衬底材。当前AI算力基建资本支出激增使得对磷化铟衬底的需求大幅增长，高需求量有望传导至上游原材料精铟、金属铟，推动行业景气度继续上行。
　　原料供给刚性较强，高端产品结构性短缺趋势或延续。精铟的冶炼来源原料可分为原生铟和再生铟。制造磷化铟衬底需要纯度达到6N至7N级别的高纯铟，而回收的再生铟提纯至半导体级别难度较大，因此磷化铟衬底原料供给更多依靠原生铟。原生铟方面，根据USGS数据，2025年全球原生铟产量约为1100吨，其中中国储量及产量占比分别约为65%和69%，具备绝对的资源优势。金属铟由于资源储量极少，难以形成独立矿床，因此主要以伴生形式赋存于铅锌矿中，其供给高度依赖于铅锌矿床的开发。预计中期锌矿供给增量有限的情况下，原生铟产量约束性也较强。根据Yole预测，当前全球磷化铟衬底有效产能仅约75万片，缺口超过七成。虽然国内原生铟资源充足，但制造磷化铟衬底所需的7N以上超高纯铟提纯技术长期由日本住友电工、美国AXT和日本JX金属等海外企业垄断，新建产线并实现稳定良率所需时间或长达3-5年，短期产能瓶颈无法迅速得到补充，预计高端产品结构性短缺趋势或延续，供给侧刚性明显。
　　供给缺口或持续走扩，有望继续推升金属铟价格。AI算力基建资本投入目前仍在上行通道，谷歌云、亚马逊AWS、微软Azure、Meta、甲骨文OCI等五家云厂商2026年的资本开支已从预期的7650亿美元上调至8050亿美元，2027年的资本开支预期上调1650亿美元，对磷化铟衬底及其原料的需求有望随着AI算力需求扩张而继续上行。我们认为，在原生铟原料供给弹性不足、下游磷化铟需求持续增长的供需格局支撑下，供给缺口或持续走扩，金属铟或持续打开价格向上空间。产业链中，上游端具有可出产伴生金属铟的铅锌矿资产的公司，以及中下游端具备提纯高纯铟、加工磷化铟衬底技术和产线的国内头部企业有望在此过程中持续受益。
　　投资建议与投资标的
　　在原生铟原料供给弹性不足、下游磷化铟需求持续增长的供需格局支撑下，供给缺口或持续走扩，金属铟或持续打开价格向上空间。产业链中，上游端具有可出产伴生金属铟的铅锌矿资产的公司，以及中下游端具备提纯高纯铟、加工磷化铟衬底技术和产线的国内头部企业有望在此过程中持续受益。
　　建议关注铅锌冶炼规模较大、可回收稀散金属铟、铟锭设计产能约为60吨/年的株冶集团(600961，买入)；其他标的：云南锗业(002428，未评级)、锡业股份(000960，买入)、豫光金铅(600531，未评级)、中金岭南(000060，未评级)。
　　风险提示
　　下游需求不及预期风险；铅锌矿端扩产进度超预期导致原生铟供给超预期风险；价格波动风险。