公司发布中期业绩，26H1实现营收/净利润/EBIT为242.4/51.7/68.8亿元，同比+1.2%/-10.7%/-10.5%；扣除搬迁收益后，EBIT 68.0亿元，同比-1%。喜力增20%+啤酒高端化持续，东区表现亮眼。成本上涨侵蚀毛利率，降本对冲，还原后净利率略降。
　　收入稳健增长，利润受到拆迁补偿款基数扰动。公司26H1实现营收/净利润/EBIT为242.4/51.7/68.8亿元，同比+1.2%/-10.7%/-10.5%；扣除投资搬迁相关特别收益后，上半年EBIT 68.0亿元，同比-1%，略低于此前预期。上半年经营活动现金流入净额67.3亿元，同比+5.6%，现金流表现良好，中期股息每股0.446元，派息率28%、同比提升2pct。
　　喜力增20%+啤酒高端化持续，东区表现亮眼。26H1公司啤酒销量约660万千升，同比+1.7%，啤酒营业额236.7亿元，同比+2.2%，均价同比提升0.5%，扣除搬迁收益后啤酒业务EBIT为71.2亿元，同比+1.2%。结构上，次高及以上产品销量同比增幅超10%，占整体销量比重提升至超26%，普高档及以上销量同比增长约15%；其中喜力销量增长超20%，老雪、红爵分别增长超40%、超80%，新推出的雪花金冠、雪花德式小麦、勇闯天涯superDry超干生啤合计贡献次高档及以上增量超7%。26H1东区/中区/南区对外销售分别为115.6/61.6/59.6亿元，同比分别约+7.6%/-2.8%/-2.1%，东区在公司整体高端化与核心单品拉动下继续贡献主要增量，中区、南区则受需求环境及结构调整影响略有波动，四川在做积极的人员调整，广东是十五五重要战略点。白酒业务方面，26H1营业额5.7亿元，EBITDA 0.8亿元，但分部EBIT亏损扩大至2.8亿元，去年同期为亏损1.5亿元，行业深度调整下仍处筑底阶段。
　　成本上涨侵蚀毛利率，降本对冲，还原后净利率略降。26H1公司毛利率约47.7%，同比下降1.2pct，铝材成本上涨侵蚀毛利，公司重视销量毛利率有所承压；销售及分销费用率/行政及其他费用率分别为15.7%/6.6%，同比约+0.1/-1.0pct，降本增效持续推进，对冲毛利下行。净利率21.3%，同比下降2.9pct，主要受拆迁补偿基数影响，还原后净利率略降。
　　投资建议：高端化趋势不改，建议低位布局，维持“强烈推荐”投资评级。H1利润不及预期主要是公司重规模而非利润，成本上升背景下，中低端产品对盈利产生一定拖累，但公司高端化进程不改，喜力、红爵等核心产品维持较快增长，同时次高推出新产品反馈良好，随着公司高端产品占比达到30%以上，吨价和净利率有望加速兑现。我们略下调26-28年每股收益预测为1.94/2.05/2.16元，当前股价对应26年PE为10.8倍，对应股息率预计5.5%，虽短期盈利增长平淡，但高端化带动中长期盈利提升确定性强，建议低位布局，给予28元港币目标价，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上升、新品拓展不及预期、样本数据存误差。