近期我们召开中期策略会，邀请华润啤酒管理层交流。26年整体销售情况平稳，量、价均有增长。次高端及以上增速提速，喜力延续双位数增长。成本压力整体可控，盈利能力仍有提升空间。白酒业务体量较小，对整体业绩影响有限。
　　次高端及以上增速提速，喜力延续双位数增长。26年整体销售情况平稳，量、价均有增长。公司次高档及以上产品表现良好，预计增速优于25年，喜力保持双位数增长，浙江、福建、广东核心市场表现突出，江苏、上海、四川、辽宁等区域亦加快拓展。清晰的高端定位、全渠道布局以及健康的经销商盈利支撑其持续抢占份额，当前喜力销量距离中长期120-150万千升目标仍有较大空间，有望加速实现。次高档方面，公司重点布局8-10元价格带。4月新品金冠已在华东、华南部分区域推广，配合CBA赞助等资源投入，华东表现较好；后续将通过干啤等差异化产品补齐次高档价格带，培育增长动能。
　　成本压力整体可控，盈利能力仍有提升空间。Q2原材料成本压力略高于Q1，铝材、纸箱价格上涨，但玻瓶、大麦价格下降形成一定对冲，整体压力可控。近期铝价有所回落，若地缘冲突进一步缓和，成本压力有望边际减轻，全年毛利率有望持平。公司局部调价属于区域产品组合优化。费用端，公司持续通过组织提效、数字化应用、生产人员精简及节能改造等提升运营效率，啤酒业务净利率仍有望稳步小幅提升。
　　白酒业务体量较小，对整体业绩影响有限。1-4月白酒行业需求承压，公司白酒业务亦受到一定影响；5月受低基数、渠道拓展及稳价推动下，经营表现有所改善。25年白酒收入约14-15亿元，在集团中占比较低，且已于去年计提28亿元减值，相关风险已阶段性释放。现阶段白酒业务更多作为公司探索第二增长曲线的长期布局，对整体业绩影响有限。
　　投资建议：经营稳健高端化持续推进，高股息凸显配置价值，维持“强烈推荐”投资评级。当前公司估值处于较低水平，叠加26年预计55%-60%的派息率，安全边际较为充足。我们维持26-28年每股收益预测为2.08/2.11/2.14元，当前股价对应26年PE为10倍，对应股息率约5.5%-6%，近期股价走弱更多受市场流动性及风格因素影响，估值已隐含需求走弱、高端化放缓等悲观假设，而公司实际经营仍保持稳健。我们继续看好公司高端化战略及喜力的中长期成长空间，调整带来配置机会，给予28元港币目标价，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上升、新品拓展不及预期、样本数据存误差。