全球ICT龙头加速向AI原生公司转型：公司业务覆盖智能设备、智能基础设施和方案服务三大板块，形成从个人电脑、智能手机到服务器、存储、边缘计算、高性能计算及行业解决方案的完整布局。FY26Q4，公司AI相关业务营收同比增长84%，营收占比达38%，成为驱动公司成长的核心引擎。公司正依托AIPC、AI服务器和企业服务能力，加速向AI原生公司转型。
　　服务器业务迎来经营拐点，AI服务器订单兑现驱动ISG盈利修复：AI服务器行业正处于新一轮扩容周期，需求从大模型训练逐步延伸至企业级推理、本地数据中心和边缘AI场景。品牌服务器厂商的竞争重点也从传统单机硬件销售，升级为面向客户的系统级AI基础设施交付。FY26Q4，联想ISG收入达56亿美元，同比增长37%，营运利润达2.02亿美元，营运利润率达3.6%；截至FY26末，AI服务器订单储备扩大至210亿美元，AI客户部署项目超过5800个，订单、收入和利润端均已出现积极变化。戴尔FY27Q1 AI服务器收入达到161亿美元，同比增长757%，并将FY27 AI服务器收入指引上调至约600亿美元，进一步验证“传统硬件厂商+AI服务器订单兑现+利润率修复”的估值重塑路径。我们认为，随着联想AI服务器订单逐步转化为收入，并叠加液冷、存储、服务和解决方案能力提升，ISG业务有望进入收入扩张与利润修复并行阶段，成为公司后续业绩弹性和估值提升的核心来源。
　　PC基本盘稳固，AIPC打开中长期成长空间：联想长期稳居全球PC市场领先地位，具备采购议价、供应链管理、成本传导、商用客户和全球渠道优势，在本轮零部件涨价周期中的抗压能力强于多数同行，PC基本盘为公司提供稳定现金流和客户入口。同时，联想在AIPC领域已形成覆盖商用与消费场景的完整产品矩阵。我们认为，AIPC有望在中长期推动产品结构升级、ASP提升和端侧AI生态价值释放。
　　盈利预测与投资评级：我们预计联想集团FY27-FY29 Non- GAAP归母净利润分别为31.3/41.6/52.1亿美元，考虑公司PC龙头地位稳固，AI服务器订单兑现有望推动ISG收入增长和利润率修复，SSG业务高利润率为盈利能力提供稳定支撑，参考可比公司估值，给予公司FY2720xPE(Non-GAAP)，对应目标价39.6港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：零部件价格上涨超预期、成本传导不畅的风险，AIPC渗透与端侧AI生态落地不及预期的风险，ISG业务盈利修复不及预期的风险。