EGFR/HER3双抗开启商业化元年。2026年6月公司的EGFR/HER3双抗ADC伦康依隆妥单抗获批用于既往经至少二线系统化疗和PD-1/PD-L1抑制剂治疗失败的复发或转移性鼻咽癌患者，成为全球首款获批上市的双抗ADC。公司已就伦康依隆妥单抗在中国开展了12个3期临床、在美国开展了3个2/3期临床，其中公司独立开展了非小细胞肺癌的全球3期临床。国内，食管鳞癌、三阴性乳腺癌两项适应症的上市申请已获CDE正式受理。
　　肺癌一线联合疗法有望重塑治疗格局。公司已启动EGFR/HER3双抗ADC联合PD-1/VEGF双抗（依沃西，AK112），在局部晚期或转移性鳞状非小细胞肺癌一线患者中的2/3期临床PANKU-Lung05，对比依沃西+卡铂+紫杉醇，主要研究终点为ORR和PFS，拟入组200例患者。在一线鳞状非小细胞肺癌三期临床中，依沃西+化疗的ORR达75.9%，mPFS达11.14个月，中位OS达27.89个月，联合疗法有望进一步提高患者生存周期。
　　T-Bren是一种拥有BIC潜力的HER2 ADC药物，公司已经开展了8项3期临床研究。Claudin18.2 ADC产品BL-M05D1的一线胃癌适应症已经进入3期临床阶段，美国同步推进1期临床。EGFR×HER3双抗的非小细胞肺癌适应症已经进入3期临床阶段，并完成全部患者入组。PD-1×CTLA-4双抗已经进入2期临床阶段。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年收入分别为23.36/22.75/33.60亿元，归母净利润分别为-10.35/-14.21/-9.92亿元，对应PS估值52.67/54.07/36.62倍。我们认为公司的伦康依隆妥单抗作为全球首个上市的双抗ADC有望快速放量，后续梯队管线拥有BD潜力覆，盖首，次给予公司“买入”评级。
　　风险提示：产品研发失败风险；商业化不及预期的风险；临床数据不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；医保降价风险；持续经营455829风险；商业拓展不及预期；地缘政治风险