投资要点:
　　沃什：目标偏鹰，执行务实
　　沃什将价格稳定和央行信誉置于政策目标核心，其政策底色为强化目标承诺、弱化路径承诺，强调政策利率的常规工具地位，主张限制非常规政策长期化。但其实际决策仍具有较强的状态依赖性，需要兼顾经济数据、金融市场和FOMC内部共识，不能将其长期制度偏好直接等同于短期加息或大幅缩表。
　　美联储五项改革：由路径指引转向状态判断，重构政策反应函数
　　1）沟通：弱化路径承诺，强化状态判断；2）资产负债表：重估稳态规模与资产结构；3）数据：打造官方数据定基准、高频数据识拐点、市场数据作验证的多层信息体系；4）生产率与就业：区分AI投资的需求效应、供给效应和自然利率效应，多维度评估就业；5）通胀框架：区分初始价格冲击与二次传导，坚定通胀目标，优化通胀指标。
　　总体上，改革在于弱化对单一路径的提前承诺，更加重视实时信息、冲击来源和风险分布。当前沟通改革已出现初步变化，其余领域仍处于研究阶段，最终方案仍需FOMC审议和确认。
　　政策展望：维持限制性立场，9月或10月可能加息
　　6月通胀边际降温降低了加息紧迫性，但油价扰动下通胀不确定性仍高，限制性政策仍有必要。金融条件对经济的约束并不均衡，长端实际利率较高，但广义金融条件整体仍相对宽松。如果未来一段时间较高油价维持，通胀读数重升，美联储在9月或10月加息概率较大。资产负债表方面，短期仍以维持充足准备金和货币市场稳定为主。
　　大类资产：油价扰动下的高利率约束
　　原油供给风险对通胀扰动需要持续关注，通胀预期不稳，高利率将抑制资产估值，大类资产延续分化。
　　短端美债利率主要反映政策利率预期，长端则受到实际利率、期限溢价和国债供给等影响，油价冲击导致美债收益率曲线明显趋陡；美元在相对高利率和避险需求支撑下维持韧性；美股盈利增长仍有支撑，但较高估值提高了业绩兑现要求；黄金短期受到实际利率压制，中期仍有央行和避险配置支撑。
　　风险提示
　　通胀及油价超预期上行；就业和经济增长超预期走弱；美联储改革及政策路径与预期不一致；宏观数据大幅修订；地缘政治和金融市场波动超预期。