本报告解决了以下核心问题：一是价格结构的选择，通过复盘四类市场周期下低、中、高价转债的表现，给出价格区间的配置规律；二是介入时点的判断，针对定价重心向高价券迁移导致的信号钝化，以低价券占比与短端利率替换适配性下降的因子，使模型与当前市场结构重新对齐。
　　不同价格区间的转债在四类市场周期中呈现一定的轮动规律。上涨行情中主线一般较为清晰且风险偏好有所抬升，各价格区间普遍受益，高价券涨幅居前；下跌行情中回撤幅度与价格高低较为相关，低价券依托债底相对抗跌；震荡行情中主线不明、题材轮动频繁，低价与平衡型品种受益于上下空间的不对称性表现占优；结构性行情中资金向少数主线集中，高价券弹性较为充分释放。
　　当前市场或处于下跌期尾声，结构上已具备逐步转向进攻的条件。经过5月以来的调整，转债YTM-5Y国债收益率中位数逐步修复，下行空间有所压缩；高价券成交占比由80%的峰值回落至最低55%，拥挤度有所下降。我们预计正股企稳后市场或将迎来一轮反弹，届时行情有望进入高价券占优的阶段。价格结构解决的是买什么的问题，何时介入则需要另一套框架来回答。
　　在定价重心持续向高价券迁移的背景下，我们对五因子择时模型作出更新。当前高价券以约两成的数量承载六成以上的成交金额，而原模型的全市场等权口径将其与低波动的债性品种同等对待，定价信息在平均过程中有所稀释。为此我们移除适配性下降的波动率结构与期权定价维度，纳入低价券占比与短端利率变化，权重结构与信号处理沿用原有设计。2025年1月1日至2026年7月28日观测区间内，优化后模型策略表现较原模型及被动持有指数有明显提升。
　　风险提示：转债供给节奏超预期；资金面收紧超预期；信用风险事件冲击债底保护；海外市场持续动荡；新纳入因子在极端环境下可能失效，仓位规则依赖阈值与最短持有期，急涨急跌中或存在响应滞后；因子阈值与参数基于历史数据设定存在过拟合风险，回测未计交易成本与冲击成本；转债与股票风险共担