本篇报告解决了以下核心问题：最新一周债市卖方与买方的观点情绪变化。
　　7月十年国债收益率在区间内窄幅震荡，较前月呈现波动被“压平”的状态。进入7月以来，十年国债收益率的波动性显著放缓。2026年7月1日至7月20日期间十年国债收益率最高点为1.7463%（7月3日），最低点为1.7376（7月9日）。区间最大波动幅度仅为0.87bp。对比今年早些时刻，7月十债利率类“一字”型的低波情形并非是市场的常态。
　　向后看，哪些因素有可能打破当前债市低波震荡的僵局？
　　第一，关注股债同涨同跌的暗线。自2026年3月以来，十年国债收益率呈现出“下台阶”式行情，如图X所示，2026年4月中上旬十年国债收益率在第一次下台阶时，权益市场也正处于趋势性的上涨，此时债市利率下台阶的过程也较为顺畅。2026年5月中下旬十年国债收益率第二次下台阶时，权益市场进入震荡横盘，此时债市利率下台阶的过程较为曲折，利率多次下探后均迎来“V”型反弹，呈现“下不动”的情形。而随着权益市场调整程度的加大，十年国债收益率下台阶的动能出现明显衰减，7月以来未再出现向下试探性突破的行情。整体来看，自权益市场行情筑顶后，十年国债收益率在第三个台阶滞留的时间也明显拉长。在前序报告《今年股债为何常同涨同跌？》中，我们对这种股债之间的关联现象给出了解释，股债出现同涨同跌，往往是流动性因素在主导。从这个角度出发，若后续长鑫科技IPO冲击逐步被消化，权益市场能够企稳甚至重启上行趋势，可能说明流动性环境重回宽裕，则可以期待国债利率继续向下运行的可能。自2026年4月股债之间的“跷跷板”效应开始被同涨同跌的现象替代，而由于这一反转还尚未在数据上看到终结，或意味着我们还可以据此作为以上线性推演的基础。
　　第二，关注政策态度转圜的可能。6月底，隔夜逆回购新工具推出以来，央行对市场利率的引导能力加强，更灵活的短期限资金投放使其可以更有效的平抑特定时点的资金波动。而自6月29日至7月10日，央行连续进行净回笼操作，累计回笼规模可观。央行操作底线清晰，或不愿长端利率出现过快的下行。在上周税期的应对上，央行资金投放数量上虽然较为可观，但对于流动性收紧的对冲相对有限，资金利率中枢仍然出现了小幅抬升。7月15日国新办发布会提及“10年期国债收益率运行在1.73%左右，金融市场运行平稳”后，利率也基本围绕1.73%点位上下波动。从这个角度来看，债市利率下不动或也是由于市场对央行态度的解读所致。我们认为，若政策端出现新表态，如货币政策与财政政策协同的需要等，届时可能带来利率下行机会。
　　第三，关注资金面的转机。6月底以来DR007资金利率向上抬升。资金面没有新的放松契机或也是十年国债收益率难以出现试探性下行行情的原因之一。后续若大行融出等因素推动市场资金利率下行，则债市或有向下突破震荡区间的可能。
　　第四，关注经济数据的新指示。PMI是和十年国债收益率表现相关程度较高的经济指标。月度趋势上，近几个月利率行情变化和PMI数据的表现较为一致。6月30日PMI数据重回扩张区间，超出市场预期，从基本面上形成了利率中枢难以下探的制约。因此可以关注7月PMI数据在基本面定价维度给出的新指示。
　　同时，值得注意的是，部分市场观点也提出了利率可能存在突破震荡区间向上运行的风险：1）7月下旬至8月面临地方债发行高峰，若供给压力较大则可能带来利率的超预期上行。2）美伊冲突等地缘政治事件可能推高油价引发新一轮输入性通胀，改变市场对货币政策的预期；3）下旬政治局会议上若出现超预期政策，则存在带来债市调整的可能。
　　卖方视角，债市情绪略微降温。基于对27家卖方机构观点的统计分析，债市情绪有所下降，部分卖方机构观点转为中性。从市场情绪的角度出发，目前卖方持中性偏多态度，情绪较（7月14日-7月20日）下降，8家偏多，19家中性，0家偏空，其中：①30%机构均持偏多态度，认为央行展现呵护态度；股市波动加剧、基本面偏弱、政策宽松预期等支撑债市；保险与银行配置需求积极，存款出表趋势下理财资金或将重回扩张；②70%机构均持中性态度，认为货币宽松底色不变，央行呵护态度明确，但本周OMO到期与缴款压力仍在，传导可能存在时滞。债市当前赔率有限，近期地缘事件或加剧通胀粘性，7月政治局会议、政府债供给密集期临近或带来扰动，理财与“固收+”赎回的尾部风险也尚未出清；③0%机构持偏空态度。
　　买方视角，情绪指数小幅上升。基于对18家固收买方机构观点的梳理，整体观点中性偏多。从当前市场买方观点来看，4家偏多，14家中性，0家偏空，其中：①22%机构均持偏多态度，认为税期扰动出尽，配置盘配债需求充沛；权益市场情绪明显转弱，资金流入债市；市场预期后续流动性回归平稳偏松态势；②78%机构均持中性态度，认为权益市场调整引发固收+基金赎回担忧，持续牵制市场情绪；资金面虽获央行积极投放对冲，但税期与政府债缴款仍使流动性维持紧平衡；机构配置需求虽旺但受制于赔率偏低；市场进入数据真空期