流动性：资金投放加码平抑税期扰动，金融债发行有望步入常态化阶段
　　央行公开市场操作规模加码，税期流动性大体平稳，资金利率小幅上行。上周（7月13日-7月17日）DR001/007分别自1.37%、1.40%波动收至1.40%、1.44%，周内中枢分别为1.39%、1.42%，较前一周上行3bp、4bp，DR007-OMO利差从0走阔至4bp。7月缴税截止日为15日，前后2-3个工作日备款、走款需求阶段性升温，对资金面形成一定扰动。同时，上周国债、地方债合计增发3187亿，政府债发行强度不减，也会对银行间流动性形成一定“抽水”。周内央行适时加码公开市场资金投放，上周逆回购累计净投放1.9万亿，周内超额续作1.4万亿6M-MDS对冲9000亿到期，中短段资金投放合计2.4万亿，缓释机构税期压力。
　　非银资金面相对平稳，流动性分层压力边际收敛。R001/007分别自前一周末的1.62%、1.65%波动至上周末的1.62%、1.64%，7天期R-DR利差自前一周末的26bp收至上周末的21bp。非银资金利率并未因税期扰动出现过大波动，流动性分层压力相较前一周有所收敛。
　　下旬资金面扰动略增多，重点关注月末短贷、票据冲量对资金面影响。下周进入下旬阶段，一方面本周加码投放的1.9万亿逆回购下周到期，短端资金滚动续作压力较大；另一方面，下旬短贷、票据或有集中冲量填补本月信贷额度，1M、2M、6M等跨月、跨年期限票据利率持续下行，银行收票意愿及强度或维持较高水平，对银行流动性形成一定扰动。但央行对资金面呵护态度不变，预计后续仍将通过7D逆回购投放加码、隔夜逆回购灵活操作等方式熨平波动，短端利率水平预计不会大幅偏离政策中枢。
　　6月金融数据走势符合预期，信用活动延续降速模式。6月贷款新增1.6万亿，同比少增6300亿，月末增速环比5月下降0.3pct至5.2%，贷款投放延续“量减速降”态势，季末信贷脉冲强度减弱；结构端对公中长贷同比负增长，短贷、票据持续补位，零售贷款读数虽季节性回正但投放仍承压。6月新增社融3.4万亿，同比少增8615亿，余额增速7.4%，较5月末下降0.3pct；除贷款同比少增拖累外，政府债供给趋缓对读数贡献度有所下降。货币方面，基数效应叠加信贷、社融降速抑制货币派生节奏，M2、M1增速分别下行至8%、4%，M2-M1增速剪刀差走阔至4pct，货币活化程度边际转弱。
　　下阶段“稳投资”或是“稳信贷”的主要抓手。下半年，伴随8000亿政策性金融工具落地、政府债发行提速、预算内资金加速落地，财政、准财政力量强化或成为后续贷款投放的支撑点。结合国务院新闻发布会相关表述，年初以来结构性工具“量增价降”，聚焦科创、民营、小微等重点领域与薄弱环节的融资支持；后续相关领域存量结构性工具仍将进一步落实优化，科创、普惠相关领域贷款有望维持较高景气度。
　　存单发行或逐步让位于金融债，提升银行负债稳定性，缓解久期错配压力。信贷投放强度走弱，叠加政府债发行节奏较缓，央行前期流动性投放相对充裕，同业存单作为负债补充的功能有所下降，年初以来存单整体处于“量缩价降”状态，同业存单仅在5月、6月净融资为正。截至7月18日，年内存单备案额度仍未公布，年初以来存单净融资-8048亿，低于去年同期的1.9万亿。7月以来，年内银行商金债发行启动，已累计发行9支，规模合计1500亿，发行节奏及规模均低于去年同期。
　　基于目前情况看，监管或有意于引导银行用期限更长的商金债替代短期限存单，从而提升负债稳定性。在政府债供给加量阶段，防范资负期限错配风险，强化流动性、利率风险等管理，如改善NSFR、EVE等指标表现。
　　下阶段，金融债发行流程或进一步简化，通过“小额高频”的常态化发行压实市场基础。目前商金债体量相较存单而言相对较小，单笔发行规模较大、发行频次较低，发行模式、簿记方式、报价方式等仍有简化空间，发行及续发便利度有待进一步提升。往后看，短期或可从推动金融债发行常态化角度出发，简化发行程序、降低单笔发行额度、提升发行频次，通过小额高频的模式改善发行节奏，降低到期续作压力，进而优化市场交易基础，控制定价过大波动。
　　银行：市场分歧加大，银行板块有望受益于投资组合风险收益再平衡
　　行情回顾：A股银行指数上周（7月13日-7月17日）上涨2.7%，跑赢沪深300指数8pct；7月累计上涨7.2%，相对沪深300的超额收益15.9pct。板块内部，农商行(+4.9%)＞城商行(+2.8%)＞国有行(+2.7%)＞股份行(+2.4%)。个股方面普涨，苏州银行(+9.8%)、重庆银行(+7.7%)、青农商行(+7.2%)涨幅靠前。港股银行指数上周上涨2.2%，跑赢恒生指数0.6pct，个股方面民生H(+6.8%)、渝农H(+5.1%)、重庆H(+4.7%)涨幅领先。
　　投资建议：7月以来科技股调整波幅加大，中长期盈利预期下修和交易端去杠杆的连带效应，交替作用回调。部分资金综合考虑风险收益比，阶段性转向估值洼地，但对科技股的投资信仰和热度并未熄火，故尚未形成新的合力方向，同时临近财报季，基本面在投资决策中的权重也显著上升。投资组合收益风险再平衡下，银行板块有望承接部分切换资金。交